Wykład 12: Polityka kursowa

Prezentacja na temat: "Wykład 12: Polityka kursowa"— Zapis prezentacji:

1 Wykład 12: Polityka kursowa
Polityka gospodarcza Wykład 12: Polityka kursowa

2 Podstawowe pojęcia Definicja kursu walutowego: cena waluty obcej wyrażona w walucie krajowej (PLN/USD - metoda europejska) lub odwrotnie (USD/GBP - metoda brytyjska); Aprecjacja i deprecjacja vs. rewaluacja i dewaluacja; Kurs nominalny E a kurs realny Φ = wskaźnik zmian kursu nominalnego podzielony przez wskaźnik zmian cen (płac, kosztów jednostkowych pracy, itp.); Kurs efektywny – średni kurs złotego wobec walut obcych ważony udziałem poszczególnych walut w eksporcie i imporcie dóbr i usług (real effective exchange rate – REER i nominal effective exchange rate – NEER); Kurs rynkowy (E - market rate) i kurs parytetu siły nabywczej (PPP – purchasing power parity); Dobra wymienne T (tradeables) i niewymienne N (non-tradeables); E = PT/PT* (kurs rynkowy); PPP = [aPT + (1-a)PN]/[bPT* + (1-b)PN*]; Dariusz K. Rosati

3 Kurs PPP/kurs rynkowy a PKB/capita (US $) w krajach OECD, 2005 r.
Dariusz K. Rosati

4 Kurs PPP/kurs rynkowy a PKB/capita (US $) w krajach OECD, 2011 r.
NOR PL

5 Wskaźnik „Big Mac” (wg. The Economist) a PKB/capita (wg
Wskaźnik „Big Mac” (wg. The Economist) a PKB/capita (wg. World Bank) w 37 ważniejszych krajach, 2010r NO CH SE BR US IN HK Dariusz K. Rosati

6 Podstawowe decyzje z zakresu polityki kursowej
Wybór systemu kursowego (fex regime): kurs sztywny, kurs płynny, systemy mieszane; Wybór poziomu kursu (wartość punktowa, przedziałowa, tempo zmian); Zakres wymienialności waluty krajowej na waluty obce; Dariusz K. Rosati

7 Podstawowe decyzje z zakresu polityki kursowej
Wybór systemu kursowego (fex regime): kurs sztywny, kurs płynny, systemy mieszane; Wybór poziomu kursu (wartość punktowa, przedziałowa, tempo zmian); Zakres wymienialności waluty krajowej na waluty obce; Dariusz K. Rosati

8 Jaki jest optymalny system kursowy?
To zależy od wielkości i charakteru gospodarki; Kraje małe o gospodarce otwartej (wysoka relacja (Ex+Im)/PKB) i o umiarkowanym tempie wzrostu oraz kraje zwalczające wysoką inflację powinny stosować kursy stałe; Kraje duże o dużym rynku wewnętrznym, mniej otwarte (niska relacja (Ex+Im)/PKB) i o wysokim tempie wzrostu (rola efektu B-S), powinny stosować kursy płynne; Wymienność pomiędzy stabilnością a elastycznością: systemy skrajne (corner solutions) generalnie są lepsze; System kursowy a kryzysy walutowe: kurs sztywny zachęca do spekulacji i zwiększa ryzyko kryzysu, kurs płynny zniechęca do spekulacji i eliminuje ryzyko kryzysu. Po 1990 roku wzrost skali przepływów kapitału, zagrożenie dla kursów sztywnych. Dariusz K. Rosati

9 Kurs płynny a kurs sztywny w warunkach inflacji i wzrostu wydajności (P=100zł, P*=25€, kurs 4 zł/€, kurs realny: wskaźnik E(wskaźnik P*/wskaźnik P), udział tradables 50%) System kursu walutowego P* (€) P(T) (zł) P(NT) (zł) CPI (zł) Kurs nomin Zł/€ Kurs realny Zł/€ Zmiana kursu realnego Stan początkowy 25 100 4,0 - Inflacja krajowa 10% Stały 120 110 3,6 A 10% Zmienny Inflacja krajowa 20% 140 3,33 A 16,7% 130 4,4 3,67 A 8,3% Wzrost wydajności pracy 10% 90 95 3,79 A 5,3% Wzrost wydajności pracy 10% i zmienne ceny zagr. 22,5 Dariusz K. Rosati

10 Wpływ systemu kursowego na skuteczność polityki pieniężnej
Skuteczność: zdolność do wywołania wzrostu dochodu, produkcji i zatrudnienia; Zależy od reżimu kursowego: w systemie kursu sztywnego skuteczność niewielka lub żadna, w systemie kursu płynnego skuteczność duża; Skuteczność zależy od stopnia transgranicznej mobilności kapitału; Rola interwencji sterylizowanej; Dariusz K. Rosati

11 Skuteczność polityki pieniężnej w warunkach sztywnego kursu waluty
Bank centralny obniża oficjalne stopy procentowe i zwiększa wielkość bazy monetarnej (rośnie podaż pieniądza rezerwowego), co powoduje spadek rynkowych stóp procentowych - krzywa LM przesuwa się w prawo, równowaga przesuwa się z A do B; Spadek stóp powoduje wzrost inwestycji, ale tylko przejściowy. Dlaczego? Niższe stopy powodują pogorszenie bilansu płatniczego, bo: Pogarsza się rachunek kapitałowy na skutek odpływu kapitału; Pogarsza się rachunek bieżący, bo rośnie import na skutek wzrostu inwestycji; Powstaje presja na osłabienie kursu waluty; Ale w warunkach sztywnego kursu bank centralny musi bronić kursu i sprzedaje waluty obce w zamian za walutę krajową; To powoduje spadek bazy monetarnej, spadek podaży pieniądza i wzrost stóp procentowych (o ile nie ma sterylizacji), i gospodarka powraca do punktu wyjścia (równowaga powraca z B do A); W tej sytuacji zmiany bazy monetarnej są endogeniczne, a nie są wynikiem autonomicznych decyzji banku centralnego; Stopień kontroli nad podażą pieniądza jest tym mniejszy, im większa wrażliwość kapitału na zmiany stóp procentowych (czyli im większa transgraniczna mobilność kapitału); jeśli kapitał jest niewrażliwy (brak mobilności), działa tylko efekt na rachunku bieżącym i stopień kontroli nad podażą pieniądza jest większy; Dariusz K. Rosati

12 Skuteczność polityki pieniężnej w warunkach płynnego kursu waluty
Bank centralny obniża oficjalne stopy procentowe i zwiększa podaż pieniądza rezerwowego; Wzrost bazy monetarnej i podaży pieniądza powoduje spadek rynkowych stóp procentowych (krzywa LM przesuwa się w prawo), a to powoduje wzrost inwestycji i osłabienie kursu waluty – zarówno na skutek pogorszenia rachunku kapitałowego, jak i rachunku bieżącego; Efekt spadku stóp procentowych jest spotęgowany efektem deprecjacji kursu, która powoduje wzrost produkcji, dochodu i zatrudnienia (rośnie eksport, spada import, rośnie popyt zagraniczny, a popyt krajowy przesuwa się na produkcję krajową – tzw. demand shift); Efekt ten jest tym silniejszy, im bardzie wrażliwe na zmiany stóp są przepływy kapitału (mobilność), bo tym większa będzie deprecjacja kursu; gdy brak mobilności kapitału, deprecjacja kursu jest mniejsza bo działa tylko efekt rachunku bieżącego; Deprecjacja i spowodowany nią wzrost popytu powoduje przesunięcie krzywej IS w prawo, oraz krzywej BP w prawo; nowym punktem równowagi jest C; Dariusz K. Rosati

13 Skuteczność polityki pieniężnej przy sztywnym i płynnym kursie walutowym w modelu Mundella-Fleminga
Polityka pieniężna przy stałym kursie: najpierw z A do B, potem z B do A Polityka pieniężna przy płynnym kursie: najpierw z A do B, potem z B do C r r LM LM’ LM IS LM’ IS’ BP IS BP A BP’ A C B B Y Y Dariusz K. Rosati

14 Skuteczność polityki pieniężnej w warunkach sztywnego i płynnego kursu waluty: podsumowanie
Kurs sztywny Kurs płynny Pełna mobilność kapitału Brak mobilności kapitału Brak autonomii w polityce pieniężnej, podaż pieniądza endogeniczna, polityka pieniężna jest nieskuteczna Częściowa autonomia w polityce pieniężnej, podaż pieniądza egzogeniczna, polityka pieniężna oddziałuje tylko na rachunek bieżący, ograniczona i przejściowa skuteczność polityki pieniężnej Autonomia w polityce pieniężnej, podaż pieniądza egzogeniczna, polityka pieniężna super-skuteczna poprzez deprecjację kursu Autonomia w polityce pieniężnej, podaż pieniądza egzogeniczna, deprecjacja ograniczona tylko poprzez rachunek bieżący, polityka pieniężna umiarkowanie skuteczna Dariusz K. Rosati

15 Interwencje walutowe Interwencja walutowa to sprzedaż lub kupno walut obcych przez bank centralny na rynku walutowym; Interwencja – dlatego że oznacza ingerowanie w funkcjonowanie rynku walutowego, w celu zmian rynkowych relacji podaży i popytu, i w konsekwencji, kursu walutowego; Ciągłe interwencje są typowe w systemie sztywnego kursu walutowego, w systemie kursu płynnego są rzadkie lub wyjątkowe; W systemie kursu płynnego interwencje są dokonywane najczęściej wówczas, gdy ma miejsce znaczne i dość trwałe odchylenie kursu walutowego od poziomu równowagi średniookresowej; Takie odchylenia kursu mogą mieć silny wpływ na inflację i równowagę płatniczą, dlatego banki centralne interweniują; Im niższy poziom rozwoju gospodarczego i im słabiej rozwinięty rynek walutowy i finansowy, tym większe fluktuacje kursu, i tym silniejsza destabilizacja gospodarki; Dariusz K. Rosati

16 Cele i rodzaje interwencji walutowych
Kontrola inflacji (zapobieganie nadmiernej deprecjacji, utrzymywanie względnie stałego kursu); Równowaga zewnętrzna, ochrona eksportu (utrzymywanie określonego – konkurencyjnego - poziomu kursu, zapobieganie zbyt dużym wahaniom kursu); Stabilność finansowa (stabilizowanie kursu, unikanie wahań mających szkodliwy wpływ na bilanse instytucji finansowych i przedsiębiorstw) Rodzaje: Interwencje werbalne; Bank centralny sprzedaje waluty obce z rezerw oficjalnych za walutę krajową (obrona przed deprecjacją); Bank centralny kupuje waluty obce za walutę krajową (obrona przed aprecjacją); Rząd (lub jego agent – np. bank państwowy(BGK)) kupuje lub sprzedaje waluty obce, chcąc osiągnąć określone cele ekonomiczne (np. wsparcie eksporterów); Interwencje sterylizowane i niesterylizowane; Interwencje jawne i niejawne; Interwencje jednostronne i skoordynowane (np. Plaza Agreement grupy G5 z r w sprawie obniżenia wartości dolara, albo Louvre Accord z lutego 1987r w sprawie stabilizowania kursów) Dariusz K. Rosati

17 Jawność i niejawność interwencji walutowych
Zaletą jawnej interwencji jest jasny sygnał dla rynku, jaki poziom kursu bank centralny uważa za pożądany; zaletą jest też to, że unika się zaskoczenia; Ale na ogół banki centralne nie informują o interwencji na rynku walutowym, bo albo obawiają się o jej skuteczność, albo chcą sprawić wrażenie, że sam rynek zmienia tendencję, albo nie chcą ujawnić, że sytuacja jest na tyle poważna że wymaga interwencji; Gdy bank centralny ujawnia jakiego poziomu kursu broni, spada ryzyko kursowe i powstaje zachęta do spekulacji przeciwko interwencji; Wybór strategii komunikowania zależy od sytuacji na rynku, wiarygodności banku, stopnia odchylenia kursu od równowagi; Jednak teoria ekonomii nie przesądza, czy bardziej skuteczna jest jawna czy niejawna interwencja; Dariusz K. Rosati

18 Wpływ interwencji na kurs walutowy
Interwencja wpływa na kurs za pośrednictwem następujących kanałów: Kanał monetarny: gdy interwencje wpływają na zmiany bazy monetarnej i przez nie na stopę procentową, podaż pieniądza i kurs waluty; Kanał struktury portfela aktywów: np. sprzedaż w interwencja zaburza optymalną strukturę portfela i jej przywrócenie wymaga wzrostu dochodowości innych aktywów (np. sprzedaż walut obcych za walutę krajową powoduje wzrost stóp procentowych co zwiększa atrakcyjność lokat w walucie krajowej); Kanał komunikacji: bank centralny zapowiada i ogłasza interwencję, co zmienia oczekiwania i może wywołać pożądane dostosowanie na rynku (np. spadek popytu na waluty obce); Kanał noise trading: interwencje dokonywane są na krańcach typowego przedziału wahań, co powoduje przyłączanie się innych uczestników (wykorzystanie analizy technicznej); Skala i trwałość wpływu zależy jednak od wielu czynników i nigdy nie ma gwarancji skuteczności; co więcej, nigdy do końca nie wiadomo, czy zmiana kursu jest skutkiem interwencji; Dariusz K. Rosati

19 Skuteczność interwencji walutowych
Asymetria skuteczności interwencji: Łatwiej interweniować broniąc kursu przed aprecjacją, niż przed deprecjacją, bo w pierwszym przypadku zasoby banku centralnego są nieograniczone (podaż własnej waluty); „Opieranie się wiatrowi” (leaning against the wind) – strategia łagodzenia tendencji rynkowych, ale bez próby ich odwrócenia; Skuteczność zależy od czynników fundamentalnych – np. jeśli fundamenty wskazują, że kurs jest zawyżony, to interwencja nie pomoże; Ponieważ rynki wiedzą, jakimi rezerwami dysponuje bank centralny, i że te rezerwy są zawsze ograniczone, to jeśli nie ma przekonania, że fundamenty pozostają solidne albo się poprawią, żaden bank centralny nie wygra z rynkiem; Generalnie, interwencja jest skuteczna, gdy chodzi o przejściowe odchylenie kursu, można wówczas łagodzić fluktuacje; może też spowalniać tendencję rynkową; Dariusz K. Rosati

20 Interwencja sterylizowana
W warunkach sztywnego kursu waluty bank centralny broni kursu skupując i sprzedając walutę obcą; Napływ kapitału zagranicznego zmusza do zamiany walut obcych na walutę krajową, co powoduje wzrost bazy monetarnej i wzrost podaży pieniądza krajowego; Jeśli bank centralny chce utrzymał podaż pieniądza krajowego na stałym poziomie (np. w obawie przed wzrostem inflacji), musi jednocześnie ściągnąć z rynku nadwyżki pieniądza krajowego poprzez operacje otwartego rynku (operacje reverse repo) – jest to sterylizacja pieniężnych efektów interwencji walutowej; Sterylizacja jest kosztowna (bo wymaga wzrostu stóp procentowych płaconych bankom komercyjnym w ramach operacji reverse repo) i może być nieskuteczna na dłuższą metę (bo wzrost stóp procentowych przyciąga dodatkowo kapitał zagraniczny); Ten dodatkowy przypływ mierzy tzw. współczynnik offsetu – jeśli >1, czyli w wyniku sterylizacji wielkość podaży pieniądza rezerwowego rośnie zamiast maleć, to sterylizacja nie ma sensu; Dariusz K. Rosati

21 Reżimy kursowe na świecie, 2004 i 2012r. (źródło: IMF)

22 Exchange Rate Regimes: Fix or Float
Exchange Rate Regimes: Fix or Float? (Stone, Anderson, Veyrune, F&D, Vol. 45, 2008, No. 1)

23 Reguły pieniężne w świecie, liczba krajów (IMF, 2012r)

24 Poziom kursu walutowego
Jeśli kraj decyduje się ustalić sztywny poziom kursu waluty, to kurs taki powinien zapewniać równowagę podaży i popytu na walutę obcą w średnim okresie (fundamental equilibrium exchange rate); W bilansie płatności pomiędzy krajem i zagranicą występują różne rodzaje transakcji: Transakcje autonomiczne i wyrównawcze; Transakcje związane z zakupem dóbr i usług oraz transakcje spekulacyjne; Kurs równowagi makroekonomicznej (kurs spójny z niską inflacją i niskim bezrobociem, PKB na poziomie potencjału): Kurs w pełni płynny - kurs bieżącej (krótkookresowej) równowagi rynkowej, bez interwencji; Kurs płynny regulowany – kurs płynny z interwencjami: zasady interwencji, szerokość pasma, pasmo wewnętrzne i zewnętrzne; Kurs sztywny – jak określić kurs równowagi? (obroty autonomiczne bilansu płatniczego, luka podażowa (output gap), bezrobocie); Kurs nadwartościowy i kurs podwartościowy – wady, zalety; Dewaluacja i rewaluacja; Dariusz K. Rosati

25 Czynniki kształtujące kurs równowagi
Kurs równowagi krótkookresowej to kurs, przy którym bieżąca podaż waluty równa się bieżącemu popytowi na walutę; Popyt na walutę = popyt na walutę dla celów importu dóbr i usług + popyt na walutę dla transakcji spekulacyjnych (zakup aktywów walutowych, takich jak lokaty, papiery wartościowe, instrumenty pochodne); Podaż waluty = podaż waluty z tytułu eksportu dóbr i usług + podaż waluty z transakcji spekulacyjnych (sprzedaż aktywów walutowych); Podaż i popyt dla celów transakcyjnych są względnie stabilne; natomiast podaż i popyt dla celów spekulacyjnych zależą od zmian dochodowości aktywów finansowych i mogą być bardzo niestabilne; Podaż i popyt „spotykają się” na rynku walutowym (foreign exchange market – Forex); Jeśli kurs nie jest kursem w pełni płynnym, zapewnienie równowagi wymaga interwencji banku centralnego; Kurs równowagi średniookresowej to kurs zapewniający jednocześnie równowagę wewnętrzną (czyli wzrost PKB na poziomie potencjalnym) i równowagę w bilansie płatniczym, po wyeliminowaniu czynnika cyklu (tzw. fundamental equilibrium exchange rate); W długim okresie, kurs walutowy dąży do poziomu określonego przez parytet siły nabywczej waluty (PPP). Dariusz K. Rosati

26 Dariusz K. Rosati Bilans płatniczy Polski, mln EUR 2009 2010 2011 2012
A. Rachunek bieżący -6 749 Saldo obrotów towarowych -3 102 -6 002 -5 313 Eksport f.o.b. Import f.o.b Saldo usług 3 427 2 622 4 048 4 816 Przychody 20 725 24 523 26 961 29 378 Rozchody 17 298 21 901 22 913 24 562 Saldo dochodów 5 237 5 365 6 122 6 104 17 083 18 484 22 503 23 186 Saldo transferów bieżących 4 772 4 505 4 415 4 099 11 072 9 577 8 950 9 505 6 300 5 072 4 535 5 406 B. Rachunek kapitałowy 5 080 6 490 7 254 8 545 5 366 6 910 8 541 9 044 286 420 1 292 499 C. Rachunek finansowy 25 724 30 159 22 019 16 234 Polskie inwestycje bezpośrednie za granicą -3 715 -3 557 644 Zagraniczne inwestycje bezpośrednie w Polsce 9 896 7 319 13 646 2 664 Inwestycje portfelowe – aktywa -139 -653 527 -314 Udziałowe papiery wartościowe -458 -681 474 -438 Dłużne papiery wartościowe 319 28 53 124 Inwestycje portfelowe – pasywa 11 387 20 744 11 415 15 671 1 033 5 800 2 155 2 808 10 354 14 944 9 260 12 863 Pozostałe inwestycje – aktywa 3 911 -3 036 -2 507 -1 622 NBP -728 21 1 Sektor rządowy i samorządowy -129 -684 -55 -227 Monetarne Instytucje Finansowe (z wyłączeniem NBP) 5 320 -1 297 -213 Pozostałe sektory -552 -1 076 -830 -1 182 Pozostałe inwestycje – pasywa 5 681 9 876 4 614 -3 067 2 034 1 316 -1 066 276 1 940 1 975 1 976 1 441 -277 4 520 -173 -3 661 1 984 2 065 3 877 -1 123 Pochodne instrumenty finansowe -534 400 2 258 D. Saldo błędów i opuszczeń -6 602 -2 562 Razem A – D 10414 11494 4 694 8 737 E. Oficjalne aktywa rezerwowe -4 694  -8 737 Dariusz K. Rosati

27 Inwestycje w instrumenty dłużne (czerwona) i udziałowe (niebieska), , 3-miesięczna średnia ruchoma, mln USD

28 Inwestycje w instrumenty dłużne i udziałowe, 2000-2013, dane kwartalne, mln USD

29 Rachunek bieżący (CA) i napływ BIZ (FDI), 1997-2013 (dane miesięczne, mln USD)

30 Rachunek bieżący (CA) i napływ BIZ (FDI), 1997-2013 (3-miesięczne średnie ruchome, mln USD)

31 Wpływ kursu na ceny krajowe i zadłużenie
Efekt przenoszenia (pass-through): deprecjacja waluty krajowej prowadzi bezpośrednio do wzrostu cen towarów importowanych, a pośrednio także na inne ceny i oczekiwania inflacyjne; Efekt przenoszenia dla Polski: 0,2-0,4; Deprecjacja waluty krajowej powoduje wzrost zadłużenia w walutach obcych; W Polsce zadłużenie sektora publicznego i sektora prywatnego w sektorze bankowym w walutach obcych wynosiło 253 mld zł na ogólna kwotę 787 mld zł (32%); przy deprecjacji o 20%, łączne zadłużenie rośnie o 6,4% (czyli o ok. 50 mld zł), a wraz z tym rosną koszty obsługi długu; Ponadto, występuje zadłużenie w walutach obcych poza polskim sektorem bankowym, np. w postaci pożyczek zagranicznych i obligacji emitowanych za granicą; zadłużenie to rośnie pari passu ze wzrostem kursu walut obcych; Dariusz K. Rosati

32 Zakres wymienialności waluty krajowej
wymienialność „wewnętrzna” (tylko dla transakcji hz); wymienialność w sensie Art. VIII MFW (dla transakcji bieżących bilansu płatniczego); wymienialność pełna: dla wszystkich transakcji bieżących i kapitałowych; Dariusz K. Rosati

33 Polityka kursowa w Polsce w latach 1990-2013
Data Zmiana systemowa Peg currency Fluctuations Devaluation by 42% Fixed rate US dollar No Devaluation by 17% Basket (5 currencies) Crawl, 1.8% per month Devaluation by 12% Band established +/- 1% Devaluation by 8% Crawl, 1.6% per month Crawl, 1.5% per month Crawl, 1.4% per month Crawl, 1.2% per month Band widened +/- 2% Band widened +/- 7% Revaluation by 6% Crawl, 1.0% per month Crawl, 0.8% per month Band widened +/-10% Crawl, 0.65% per month Crawl, 0.5% per month Band widened +/-12.5% Basket changed 2 currencies (55:45) Crawl, 0.3% per month Band widened +/-15% Full float Dariusz K. Rosati

34 Kurs PLN/EUR i PLN/USD, 31.12.1997-30.11.2013
Dariusz K. Rosati

35 PLN/USD ROK ST.DEV. MEAN SD/MEAN MAX MIN RÓŻNICA 1998 0,075 3,493
0,021 3,815 3,364 0,452 1999 0,182 3,965 0,046 4,349 3,413 0,936 2000 0,183 4,345 0,042 4,712 4,035 0,677 2001 0,098 4,098 0,024 4,500 3,943 0,557 2002 0,092 4,081 0,023 4,263 3,837 0,426 2003 0,095 3,890 4,091 3,671 0,420 2004 0,264 3,648 0,072 4,057 2,972 1,086 2005 0,120 3,235 0,037 3,449 2,907 0,543 2006 0,103 3,105 0,033 3,301 2,863 0,438 2007 0,167 2,769 0,060 3,040 2,426 0,614 2008 0,300 2,406 0,125 3,130 2,022 1,108 2009 0,290 0,086 3,898 2,709 1,189 2010 0,175 3,018 0,058 3,492 2,745 0,747 2011 0,224 2,964 0,076 3,507 2,646 1,325 2012 0,124 3,258 0,038 3,578 3,069 1,166 Dariusz K. Rosati

36 PLN/EUR ROK ST.DEV. MEAN SD/MEAN MAX MIN RÓŻNICA 1998 0,166 3,923
0,042 4,337 3,711 0,626 1999 0,119 4,225 0,028 4,517 3,960 0,558 2000 0,105 4,010 0,026 4,280 3,819 0,460 2001 0,152 3,672 0,041 3,957 3,356 0,601 2002 0,204 3,855 0,053 4,212 3,502 0,710 2003 0,175 4,398 0,040 4,717 3,977 0,740 2004 0,227 4,529 0,050 4,915 4,052 0,863 2005 0,104 4,023 4,276 3,822 0,453 2006 0,080 3,896 0,020 4,107 3,757 0,350 2007 0,090 3,784 0,024 3,939 3,570 0,369 2008 0,211 3,513 0,060 4,185 3,203 0,982 2009 0,197 4,328 0,045 4,900 3,917 0,983 2010 3,994 0,049 4,177 3,836 0,341 2011 0,212 4,120 0,052 4,564 3,840 0,724 2012 0,098 0,023 4,514 4,047 0,467 Dariusz K. Rosati

37 Zmienność kursu PLN/EUR i PLN/USD, 1998-2011 (St.Dev/Mean)
Dariusz K. Rosati