Fundusze ETF i pasywne strategie zarządzania aktywami

Fundusze aktywnie zarządzane a benchmark – badania amerykańskie Rodzaj funduszuBenchmark Procent aktywnie zarządzanych funduszy „pobitych” przez benchmark Fundusze zrównoważone (Balanced fund)60% S&P % Lehman Aggregate67% Fundusze spółek technologicznych (Information technology)NASDAQ 100 Index84% Fundusz dużych spółek (Large-cap blend)S&P 500 Index75% Agresywny fundusz dużych spółek (Large-cap growth)Russel 1000 Growth Index43% Bezpieczny fundusz dużych spółek (Large-cap value)Russel 1000 Value Index87% Fundusz średnich spółek (Midcap blend)S&P 400 Index84% Agresywny fundusz średnich spółek (Midcap growth)S&P 400 Growth Index95% Bezpieczny fundusz średnich spółek (Midcap value)S&P 400 Value Index91% Fundusz małych spółek (Small-cap blend) Russel 2000 Index25% S&P 600 Index66% Agresywny fundusz małych spółek (Small-cap growth) Russel 2000 Growth Index20% S&P 600 Growth Index80% Bezpieczny fundusz małych spółek (Small-cap value) Russel 2000 Value Index46% S&P 600 Value Index58%

Zarządzanie pasywne Zarządzanie pasywne jest inaczej określane jako długoterminowa strategia buy-and-hold. Polega na budowie portfela naśladującego zachowania referencyjnego portfela indeksowego. Zmiany składu portfela – reinwestycje dywidend, reakcje na zmiany składu indeksu. Cel – naśladowanie wyniku indeksu a nie jego „pobicie”. Ocena zarządzania – jak dobrze naśladowany jest indeks – minimalizacja odchylenia stopy zwrotu z portfela od stopy zwrotu z indeksu.

Zarządzanie pasywne – metody budowy portfela Pełna replikacja Próbkowanie (sampling) Programowanie kwadratowe

Pełna replikacja Portfel pasywny zawiera wszystkie papiery ze śledzonego indeksu w proporcjach analogicznych jak w indeksie. Metoda zapewnia najdokładniejszą replikację indeksu. Wady – wysokie koszty transakcyjne ze względu na dużą liczbę nabywanych akcji; wysokie koszty reinwestycji dywidend.

Próbkowanie Portfel pasywny zawiera tylko wybrane papiery z indeksu, tak by zbudowany portfel posiadał cechy śledzonego indeksu. Mniejsza liczba spółek umożliwia większe i rzadsze pojedyncze inwestycje co obniża koszty transakcyjne. Wada - mniejsza dokładność replikacji indeksu.

Programowanie kwadratowe Alternatywna metoda budowy portfela złożonego z wybranych spółek z indeksu. Na podstawie danych historycznych o zmienności cen i korelacjach pomiędzy stopami zwrotu z akcji wyznacza się skład portfela zapewniający minimalizację błędu replikacji portfela indeksowego. Wada – wybór oparty na analizie danych historycznych. Jeśli bieżące zachowanie akcji będzie różnić się od tendencji historycznych możliwe wystąpienie dużych błędów replikacji indeksu.

Completeness funds Dedykowane portfele pasywne tworzone w celu uzupełnienia strategii zarządzania aktywami opartej na aktywnym zarządzaniu składnikami portfela nie obejmującymi całego spektrum aktywów dostępnych na rynku.

Formy pasywnych portfeli inwestycyjnych Fundusze indeksowe Exchange Traded Funds

Fundusze indeksowe a fundusze aktywnie zarządzane Fundusz indeksowyFundusz aktywnie zarządzany CelCelem jest naśladowanie wyników określonego indeksu Celem jest osiągnięcie wyższej stopy zwrotu niż określony indeks Zarządzanie Proces zarządzania nie wymaga przeprowadzania żadnych fundamentalnych analiz. Ilość zmian w portfelu jest bardzo mała Proces zarządzania wymaga przeprowadzania licznych analiz fundamentalnych i ilościowych w celu identyfikacji papierów wartościowych mogących zapewnić ponadprzeciętną stopę zwrotu Wymagane umiejętności Potrzebna jest fachowa wiedza w celu zbudowania funduszu tak aby kopiował rezultaty wybranego benchmarku Wymagane są nadzwyczajne umiejętności aby zdecydować w którym momencie kupić/sprzedać określone papiery wartościowe Ryzyko Stosunkowo niski profil ryzyka, w związku z dużą dywersyfikacją indeksu na którym opiera się fundusz. Skład portfela jest wynikiem subiektywnych decyzji. Sukces inwestycyjny zależy od zdolności zarządzających Rola menadżerów Zadaniem zarządzających jest naśladowanie rezultatów indeksu tak blisko jak to możliwe. Czasami dokonują zmian w portfelu, aby dopasować się do indeksu. Zadaniem zarządzających jest wybieranie papierów wartościowych, które powinny osiągnąć wyniki lepsze niż indeks. Wskaźnik kosztów Wskaźnik kosztów jest stosunkowo niski. Zastosowanie strategii „kupuj i trzymaj” przyczynia się do małego obrotu aktywami i niskich kosztów transakcyjnych Wskaźnik kosztów jest wyższy. W zależności od warunków rynkowych i decyzji menadżerów portfel podlega częstym zmianom, wpływającym na wysokie koszty transakcyjne Stopa zwrotu Zależy od zachowania całego rynku, na którym opiera się benchmark Zależne są od zachowania rynku oraz decyzji zarządzających

Fundusze indeksowe na rynku polskim ALTUS short (subfundusz wchodzący w skład ALTUS FIO Parasolowy) zarządzany przez Altus TFI - odwzorowuje indeks WIG20short (indeks pochodny od indeksu WIG20 typu short) ING BSK Indeks MSCI EMU (subfundusz wchodzący w skład ING BSK Fundusze Indeksowe SFIO) zarządzany przez Amundi TFI - odwzorowuje indeks MSCI EMU ING BSK Indeks S&P 500 (subfundusz wchodzący w skład ING BSK Fundusze Indeksowe SFIO) zarządzany przez Amundi TFI - odwzorowuje indeks S&P 500 ING BSK Indeks WIG20 (subfundusz wchodzący w skład ING BSK Fundusze Indeksowe SFIO) zarządzany przez Amundi TFI - odwzorowuje indeks WIG20 Ipopema m-Indeks FIO zarządzany przez Ipopema TFI - odwzorowuje indeks mWIG40 (indeks 40 spółek warszawskiej giełdy o średniej kapitalizacji) Ipopema m-Indeks (subfundusz wchodzący w skład Ipopema SFIO) zarządzany przez Ipopema TFI - odwzorowuje indeks mWIG40 (indeks 40 spółek warszawskiej giełdy o średniej kapitalizacji) Ipopema Short Equity (subfundusz wchodzący w skład Ipopema SFIO) zarządzany przez Ipopema TFI - odwzorowuje indeks WIG20short (indeks pochodny od indeksu WIG20 typu short) QUERCUS short (subfundusz wchodzący w skład Quercus Parasolowy SFIO) zarządzany przez Quercus TFI - odwzorowuje indeks WIG20short (indeks pochodny od indeksu WIG20 typu short) QUERCUS lev (subfundusz wchodzący w skład Quercus Parasolowy SFIO) zarządzany przez Quercus TFI - odwzorowuje indeks WIG20lev (indeks pochodny od indeksu WIG20 typu leverage) QUERCUS Gold (subfundusz wchodzący w skład Quercus Parasolowy SFIO) zarządzany przez Quercus TFI - odwzorowuje kurs kontraktów terminowych na złoto notowanych na rynku COMEX UniBessa (subfundusz wchodzący w skład UniFundusze SFIO) zarządzany przez Union Investment TFI (zaliczany do funduszy indeksowych przez IZFiA)

Exchange Traded Fund Otwarty fundusz indeksowy charakteryzujący się możliwością stałej kreacji i umarzania jednostek, notowany na giełdzie, prosty, przejrzysty, o dużej płynności, zazwyczaj zarządzany pasywnie, mający na celu jak najwierniejsze odwzorowanie zachowania określonego indeksu. (definicja GPW S.A.)

Porównanie ETF i tradycyjnych FIO ETFFIO Rynek wtórnyBrak rynku wtórnego Zarządzanie pasywneZarządzanie aktywne Niska opłata za zarządzanieWysoka opłata za zarządzanie Możliwe natychmiastowe kupno / sprzedaż Kupno / sprzedaż po cenie zamknięcia jednostek publikowanej następnego dnia Brak opłat za wejście / wyjścieOpłaty za wejście i wyjście

Koszty inwestycji ETF vs. fundusze otwarte – rynek amerykański Strategia funduszu Przeciętny poziom całkowitych kosztów operacyjnych Fundusze otwarteETF US Large-Cap Stock1.31%0.47% US Mid-Cap Stock1.45%0.56% US Small-Cap Stock1.53%0.52% International Stock1.57%0.56% Taxable Bond1.07%0.30% Źródło: Morningstar.com

Proces kreacji ETF

Cechy szczególne ETF Minimalizacja zasobów gotówki – optymalizacja śledzenia indeksu Optymalizacja podatkowa – brak realizacji zysków kapitałowych Możliwość handlu intraday Problemy z reinwestowaniem dochodów dywidendowych

Niestandardowe typy ETF Commodity ETFs (Exchange Traded Commodities): Śledzą indeksy na rynkach towarowych np. ceny metali, ropy czy produktów rolnych. Mogą też naśladować zachowanie całych koszyków produktów lub instrumentów pochodnych opartych na nich. Aktywa funduszu składają się przeważnie z towarów w formie fizycznej lub odpowiednich instrumentów pochodnych. Currency ETFs: Fundusze te śledzą ruchy pojedynczych walut, bądź też całych ich koszyków. Aktywa tych funduszy to głównie depozyty walutowe, instrumenty pochodne oraz inne ETF-y. Actively managed ETFs: Instrumenty te w odróżnieniu od tradycyjnych ETF-ów nie są pasywnie zarządzane. Menadżerowie funduszu opierając się na swoim doświadczeniu i wiedzy zmieniają skład portfela podobnie jak czynią to zarządzający w typowym funduszu inwestycyjnym. Pierwsze tego typu produkty zostały wprowadzone w 2008 roku i cały czas stanowią małą część rynku. Fixed income Bond ETFs: Instrumenty te są atrakcyjną alternatywą dla tradycyjnych obligacji. Ich zaletą jest możliwość handlowania nimi na giełdzie oraz stosunkowo wysoka płynność. Aktywa tych funduszy składają się z obligacji, które mają za zadanie naśladować zachowanie ustalonych indeksów. Fundusze te wypłacają comiesięczną dywidendę z zysków odsetkowych. Dochody kapitałowe wypłacane są najczęsciej raz do roku. Leveraged ETFs: Instrumenty te, dzięki wykorzystaniu opcji i innych instrumentów pochodnych, mają za zadanie osiągać wielokrotność wyników inwestycyjnych benchmarku.

Aktywa netto funduszy ETF (mld USD) Źródło: The CityUk Fund Management Report 2014, BlackRock Inc.

Aktywa ETF w podziale na strategie inwestycyjne (mld USD) Źródło: 2012 Investment Company Fact Book

Najaktywniejsze rynki ETF The CityUk Fund Management Report 2014

Fundusze ETF na GPW S.A.

Obroty ETF na GPW S.A Obroty łącznie (mln PLN) 217,1169,4103,0 Średnie obroty dzienne (tys PLN) Liczba transakcji na sesję Średnia wartość transakcji (PLN) Wolumen obrotu na sesję Aktywa netto (tys PLN) Aktywa netto na jednostkę (PLN) 618,44705,00742,91 Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych gpw.com.pl

Fundusze ETF z ekspozycją na polski rynek akcji znajdujące się w obrocie na zagranicznych parkietach: Market Vectors Poland ETF zarządzany przez Van Eck Global - odwzorowuje indeks Market Vectors Poland Index, jest notowany na NYSE Arca iShares MSCI Poland Capped ETF zarządzany przez BlackRock - odwzorowuje indeks MSCI Poland IMI 25/50 Index, jest notowany na NYSE Arca iShares MSCI Poland UCITS ETF zarządzany przez BlackRock - odwzorowuje indeks MSCI Poland Index, jest notowany na London Stock Exchange (w USD i GBP) i na Deutsche Boerse (w euro)

Fundusz hedgingowy - definicja Fundusz hedgingowy (z ang. Hedge fund) - zwany również funduszem arbitrażowym to rodzaj instytucji finansowej pobierającej opłatę za zarządzanie powierzonym kapitałem, w którym dokonuje się kupna i krótkiej sprzedaży papierów na rynku kapitałowym w celu ograniczenia ryzyka wahań cen obejmujących swoim zasięgiem cały rynek dla maksymalizacji zysków.

Historia funduszy hedgingowych 1949 – A.W. Jones & Co. – pierwszy fundusz hedgingowy (Alfred Winslow Jones) 1966 – artykuł w Fortune 1968 – 200 funduszy hedgingowych (140 w USA) Lata 70-te – seria bankructw funduszy (głównie w czasie bessy lat 197 – 1974) 1986 – Tiger Fund (Julian Robertson) – artykuł w Institutional Investor 1992 – Quantum Fund (George Soros) spekulacja na funcie brytyjskim 1995 – ponad 2000 funduszy 1998 – krach funduszu LTCM – seria upadków funduszy na przełomie wieków 2004 – Regulacje SEC – obowiązek rejestracji zarządzajacych jako investment advisors

Archetyp funduszu hedgingowwego – A.W. Jones & Co. Wykorzystanie dźwigni finansowej Wykorzystanie krótkiej sprzedaży Dostępność dla wąskiej grupy inwestorów Wysokie opłaty za zarządzanie o charakterze success fee (reguła 2-and-20)

Wynagrodzenie za zarządzanie hedge fund Wynagrodzenie jest sumą: ◦ Prowizji za zarządzanie ◦ Prowizji od wzrostu wartości portfela Cechy: ◦ Wysokość prowizji za zarządzanie: między 1-4% wartości portfela aktywów ◦ Wysokość prowizji od wzrostu wartości portfela: około 20% (jednak zdarzają się znacznie wyższe, sięgające 50%) ◦ Częstotliwość płatności prowizji: miesięcznie, tygodniowo lub kwartalnie Koncepcja Mechanizm high watermarks – ◦ prowizja wypłacana jest od różnicy między wartością funduszu w danym roku a jego wartością w roku poprzednim, ale tylko wtedy gdy aktualna wartość przekracza historyczne maksimum. Inwestorzy dodatkowo płacą prowizję za zarządzanie.

Wynagrodzenia funduszy hedgingowych Typ strategiiOpłata zarządzanie (%)Premia za wyniki (%) Credit1,6420,00 CTA1,7920,56 Distressed Securities1,5520,51 Event Driven1,6719,14 Fixed Income1,4519,18 Long/Short Equity1,6319,16 Macro1,8419,20 Market Neutral1,6319,71 Multi-Strategy1,6919,39 Other1,5117,13 Relative Value1,3819,00 Special Solutions1,5920,25 Statistical Arbitrage1,8419,00 Funds of Hedge Funds1,3510,58 Źródło: Preqin Inc. Hedge Fund Spotlight

Cechy funduszy hedgingowych Negatywna korelacja stóp zwrotu z rentownością tradycyjnych inwestycji w akcje i obligacje lub brak stabilnej korelacji z rynkiem kapitałowym, Cel - maksymalizacja stopy zwrotu/wartości w sensie absolutnym, a nie na tle benchmarku, Inwestowanie wymaga dodatkowej specjalistycznej wiedzy, często pozafinansowej, Płynność jest zdecydowanie niższa od charakteryzującej tradycyjne rynki kapitałowe, Horyzont inwestycyjny znacznie wykracza poza czas zaangażowania środków w tradycyjne strategie na rynku kapitałowy.

Aktywa funduszy hedgingowych (mld USD) Źródło: Barclayhedge.com

Pochodzenie zarządzających funduszami hedgingowymi

Źródła kapitałów funduszy hedgingowych

Kategorie funduszy hedgingowych Fundusze względnej wartości (Relative Value) Fundusze sytuacji nadzwyczajnych (Event driven) Fundusze oportunistyczne (Opportunistic) Convertible arbitrageMerger arbitrageMacro Fixed income arbitrageDistressed securitiesShort selling Equity-market neutralLong region / industry Statistical arbitrageEmerging markets Fundamaental arbitrageLong / short equity

 Najbardziej popularna grupa funduszy hedge  Decyzje inwestycyjne podejmowane na podstawie czynników fundamentalnych  Zakup akcji spółek niedowartościowanych i równoczesna sprzedaż akcji spółek przewartościowanych pozwala zneutralizować wahania rynkowe  Minimalizacja ryzyka poprzez krótką sprzedaż i strategie opcyjne Strategia: Long/Short – Equity (długa i krótka pozycja na akcje)

 Inwestowanie w spółki które przechodzą istotne zmiany lub zdarzenia  Przykłady strategii Event Driven:  Merger Arbitrage (Arbitraż fuzji i przejęć) Zarządzający inwestuje w spółki, które ogłosiły lub dla których jest przewidywana fuzja. Typowa inwestycja to zajęcie długiej pozycji w akcjach spółki przejmowanej i krótkiej - w akcjach spółki przejmującej.  Distressed Securities (Inwestycje w papiery wartościowe spółek w trakcie procesu restrukturyzacji finansowej lub zagrożonych bankructwem ) Zarządzający zajmuje długą lub krótką pozycję w obligacjach i akcjach spółek, zagrożonych bankructwem. Z powodu trudnej sytuacji, zarządzający może nabywać papiery wartościowe tych spółek z dużym dyskontem. Strategia: Event Driven (wykorzystanie zdarzeń nadzwyczajnych)

 Fundusze typu Global Macro są najstarszymi i najbardziej znanymi funduszami hedge (np.: George Soros – Quantum Fund)  Szukanie okazji w trendach makroekonomicznych  Fundusze te działają na wszystkich rynkach i wszystkich dostępnych instrumentach finansowych  W portfelach funduszy Global Macro dominują najbardziej płynne klasy aktywów i stosowany jest duży lewar Strategia: Global Macro (naśladowanie trendów makroekonomicznych)

 Zysk ze zróżnicowanego poziomu cen pomiędzy wysoce skorelowanymi instrumentami  Wykorzystywanie okresowej nieefektywności rynku (np. różnice w cenach czy stopach procentowych)  Używanie dużego lewara  Przykłady strategii arbitrażowych:  Convertible bond arbitrage (Arbitraż zamiennych papierów wartościowych)  Fixed income arbitrage (Arbitraż papierów wartościowych o stałym dochodzie - LTCM) Strategie arbitrażowe (arbitraż)

Aktywa funduszy hedgingowych w podziale na style inwestycyjne (2012) Źródło: barclayhedge.com.

Stopy zwrotu z funduszy zarządzanych przez Credit Suisse oraz z głównych indeksów Indeks/strategiaStopa zwrotu – Średnioroczna stopa zwrotu – Indeks CSFB/Tremont5,2210,67 Convertible arbitrage-5,258,03 Dedicated short bias9,20-1,65 Emerging markets9,389,45 Equity market neutral7,499,88 Event driven3,2511,36 Fixed income arbitrage-4,335,75 Global macro17,8213,86 Long/short equity4,3111,74 Managed futures15,556,88 Multi-strategy0,929,29 S&P 500-4,6810,36 DJWI-3,196,84 Źródło: Pruchnicka-Grabias, I. „Fundusze hedgingowe a inwestycje alternatywne”, CeDeWu, 2008

Indeksy funduszy hedgingowych a indeksy rynku akcji i obligacji Źródło: barclayhedge.com.

Ranking strategii funduszy hedgingowych (2012) Źródło: Credit Suisse 2012 Hedge Fund Market Review

Mapa ryzyko zysk za lata Źródło: Credit Suisse 2012 Hedge Fund Market Review

„Przeżywalność” funduszy hedgingowych

Regulacje funduszy hedgingowych po kryzysie finansowym USA – ustawa Dodda-Franka (2010) – obowiązek rejestracji w SEC zarządzających funduszami powyżej 150 mln USD, fundusze 25 – 100 mln USD – rejestracja stanowa Unia Europejska – projekt dyrektywy AIFMD (Alternative Investment Fund Managers Directive) – obowiązek ustanowienia niezależnego depozytariusza, obowiązek notyfikowania oferty sprzedaży funduszu regulatorowi, ograniczenia skali wykorzystania dźwigni finansowej, jednolity paszport, brak ograniczeń co do typów inwestycji funduszy. Planowana implementacja – 2013.