POLITYKA GOSPODARCZA W GOSPODARCE OTWARTEJ II

Przyjrzymy się teraz: OCZEKIWANIOM KURSOWYM, KRYZYSOM WALUTOWYM, a także WADOM I ZALETOM różnych SYSTEMÓW KURSU WALUTOWEGO.

1. OCZEKIWANIA KURSOWE. Ważną zmienną makroekonomiczną w gospodarce otwartej są oczekiwane przyszłe poziomy nominalnych kursów walutowych (OCZEKIWANIA KURSOWE) (ang. exchange rate expecta-tions). OCZEKIWANIA KURSOWE są to OCZEKIWANE PRZYSZŁE POZIOMY NOMINALNYCH KURSÓW WALUTO-WYCH.

i to stopa procentowa w kraju, iz to stopa procentowa za granicą, Efektem przepływów doskonale mobilnego kapitału NIE jest speł-nienie równania: i = iz, lecz spełnienie równania: i + Δεne/εn = iz, gdzie: i to stopa procentowa w kraju, iz to stopa procentowa za granicą, Δεne/εn to oczekiwana procentowa zmiana płynnego nominal-nego kursu waluty KRAJOWEJ.

i + Δεne/εn = iz! Przecież przepływy kapitału międzynarodowego skutkują wyrówna-niem opłacalności inwestowania w różnych krajac. Ta opłacalność zależy m.in. od kiwrunku i wielkości zmiany kursu waluty krajowej w okresie, którego dotyczy lokata. Jeśli np. kurs waluty krajowej wzrośnie o 20%, inwestor zagraniczny zarobi 20%. Wszak po rozwiązaniu lokaty za daną licz-bę jednostek waluty krajowej dostanie o 20% więcej jednostek pie-niądza zagranicznego.

εn = 1[gb/jl] i εne = 1,2[gb/jl], A zatem, i + Δεne/εn = iz. Przyjmijmy, że istnieje tylko Fan-tazja (kraj) i Hipotecja (zagranica). Niech: iF = iH = 30% i niech oczekiwania kursowe wzrosną z 0 do 20%: εn = 1[gb/jl] i εne = 1,2[gb/jl], gdzie: iF to stopa procentowa w Fantazji, iH to stopa procentowa w Hipotecji, εn to nominalny kurs jeśla do gdyba, a εne to oczekiwany poziom płynnego nominalnego kursu jeśla do gdyba (waluty krajowej do waluty zagranicznej).

30% - (εne-εn)/εn = 30% - 0,2[gb/jl]/1[gb/jl] = 30% - 20% = 10%. W takiej sytuacji, zgodnie z równaniem: iF+Δεne/εn=iH, mobilność kapitału doprowadzi do osiągnięcia przez stopę procen-tową w Fantazji, i=iF, poziomu: iF = iH - Δεne/εn = 30% - (εne-εn)/εn = 30% - 0,2[gb/jl]/1[gb/jl] = 30% - 20% = 10%.

Okazuje się, że ZMIANY OCZEKIWAŃ KURSOWYCH, Δεne/εn, WPŁYWAJĄ NA STOPY PROCENTOWE, KURSY WALUTOWE, A ZATEM RÓWNIEŻ NA POZIOM PRODUKCJI W RÓŻNYCH KRAJACH...

i=iz-Δεne/εn PRZYKŁAD: Początkowo (przy płynnym kursie waluty) gospodarka znajdowała się w równowadze w punkcie E (zakładam stałość stopy procentowej za granicą, iz). Następnie DOTYCZĄCE WALUTY KRAJOWEJ oczekiwania kursowe wzrosły z Δεne/εn=0% do (Δεne/εn)’ >0%... IS E i=iz-Δεne/εn BP=0 Yp Y i LM

i’+ (Δεne/εn)’ = iz. i=iz-Δεne/εn i’=iz-(Δεne/εn)’ Dotyczące waluty krajowej oczekiwania kursowe wzrosły z Δεne/εn = 0% do (Δεne/εn)’ > 0%... IS E i=iz-Δεne/εn i’=iz-(Δεne/εn)’ BP=0 BP1=0 Yp Y i LM PO PIERWSZE, w efekcie dojdzie do SPADKU krajowej stopy pro-centowej, i, o tyle, o ile wzrosły oczekiwania kursowe, czyli do takie-go poziomu i’, że: i’+ (Δεne/εn)’ = iz.

i’+ (Δεne/εn)’ = iz. i=iz-Δεne/εn i’=iz-(Δεne/εn)’ Dotyczące waluty krajowej oczekiwania kursowe wzrosły z Δεne/εn = 0% do (Δεne/εn)’ > 0%... IS E i=iz-Δεne/εn i’=iz-(Δεne/εn)’ BP=0 BP1=0 Yp Y i LM PO PIERWSZE, w efekcie dojdzie do SPADKU krajowej stopy pro-centowej, i, o tyle, o ile wzrosły oczekiwania kursowe, czyli do takie-go poziomu i’, że: i’+ (Δεne/εn)’ = iz. Inaczej (i>i’!) opłacałoby się inwestować w tym kraju, bo łączny przychód z tytułu oprocentowania i oczekiwanego wzrostu kursu waluty krajowej przewyższałby przychód uzyskiwany za granicą.

i>i’CFεrNXYMDii=i’. Dotyczące waluty krajowej oczekiwania kursowe wzrosły z Δεne/εn = 0% do (Δεne/εn)’ > 0%... IS E i=iz-Δεne/εn i’=iz-(Δεne/εn)’ BP=0 BP1=0 Yp Y i LM PO PIERWSZE, w efekcie dojdzie do SPADKU krajowej stopy pro-centowej, i, o tyle, o ile wzrosły oczekiwania kursowe, czyli do takie-go poziomu i’, że: i’+ (Δεne/εn)’ = iz. Inaczej (i>i’!) opłacałoby się inwestować w tym kraju, bo łączny przychód z tytułu oprocentowania i oczekiwanego wzrostu kursu waluty krajowej przewyższałby przychód uzyskiwany za granicą. i>i’CFεrNXYMDii=i’.

i>i’CF εrNXYMDii=i’. To się nazywa ATAK SPEKULACYJNY.

i>i’CF εrNXYMDii=i’. Zauważ, że w trakcie tego ataku spekulacyjnego następuje rzeczy-wista aprecjacja waluty. Waluta krajowa jest wszak masowo kupo-wana przez zagranicznych inwestorów... WZROST OCZEKIWAŃ KURSOWYCH OKAZUJE SIĘ ZATEM SAMOPOTWIERDZAJĄCĄ SIĘ PROGNOZĄ! i>i’CF εrNXYMDii=i’.

i>i’CF εrNXYMDii=i’. PO DRUGIE, aprecjacja waluty krajowej, o której była przed chwilą mowa, spowoduje pogorszenie się bilansu handlowego, NX. W efekcie linia IS przesunie się w lewo. i>i’CF εrNXYMDii=i’.

i>i’CF εrNXYMDii=i’. PO DRUGIE, aprecjacja waluty krajowej, o której była przed chwilą mowa, spowoduje pogorszenie się bilansu handlowego, NX. W efekcie linia IS przesunie się w lewo. i>i’CF εrNXYMDii=i’. IS E BP=0 BP1=0 E1 Yp Y i LM IS1 i=iz-Δεne/εn i’=iz-(Δεne/εn)’ Y1

BP=0 BP1=0 E1 Yp Y i LM IS1 i=iz-Δεne/εn i’=iz-(Δεne/εn)’ Y1 Yp Y i LM IS1 i=iz-Δεne/εn i’=iz-(Δεne/εn)’ Y1 Nowym stanem krótkookresowej równowagi gospodarki okaże się punkt E1 a nie E. Poziom produkcji zmniejszy się w porównaniu ze stanem sprzed tego spekulacyjnego ataku (Y1<Yp).

BP=0 BP1=0 E1 Yp Y i LM IS1 i=iz-Δεne/εn i’=iz-(Δεne/εn)’ Y1 Yp Y i LM IS1 i=iz-Δεne/εn i’=iz-(Δεne/εn)’ Y1 Przy innym co do skali przesunięciu linii IS nie jest spełnione rów-nanie i’+(Δεne/εn)’=iz. Przepływy kapitału trwają wtedy nadal, powodując odpowiednią zmianę nominalnego, εn, i realnego, εr, kursu walutowego, a więc także salda bilansu handlowego, NX. W efekcie w końcu linia IS zajmuje pozycję IS1.

Zmiany oczekiwań kursowych bywają zatem samopotwier- dzającą się prognozą. Zrozumienie tego ułatwia wyjaśnienie KRYZYSÓW WALUTOWYCH.

2. KRYZYSY WALUTOWE 2.1. UCIECZKA KAPITAŁU I JEJ SKUTKI KRYZYSEM WALUTOWYM nazywamy gwałtowną nominalną i realną DEPRECJACJĘ (DEWALUACJĘ) KURSU WALUTY KRAJOWEJ. Kryzysowi walutowemu towarzyszą: silny WZROST STÓP PROCENTOWYCH oraz RECESJA.

Kryzys walutowy jest bezpośrednim skutkiem UCIECZKI KAPI-TAŁU Kryzys walutowy jest bezpośrednim skutkiem UCIECZKI KAPI-TAŁU. Do ucieczki kapitału dochodzi, kiedy PIENIĄDZ ZAGRA-NICZNY JEST NA WIELKĄ SKALĘ I SZYBKO WYWOŻONY Z KRAJU.

Kryzys walutowy jest bezpośrednim skutkiem UCIECZKI KAPI-TAŁU Kryzys walutowy jest bezpośrednim skutkiem UCIECZKI KAPI-TAŁU. Do ucieczki kapitału dochodzi, kiedy PIENIĄDZ ZAGRA-NICZNY JEST NA WIELKĄ SKALĘ I SZYBKO WYWOŻONY Z KRAJU. Przyczyną ucieczki kapitału może być np. obawa przed dewaluacją i (lub) ograniczeniem swobody wywozu kapitału. Oba-wiając się strat, zagraniczni posiadacze krajowych aktywów finan-sowych (np. akcji, obligacji, lokat bankowych) zamieniają je na waluty zagraniczne i wywożą za granicę.

Co roku na świecie dochodzi do przynajmniej kilku kryzysów walu-towych. Np. w połowie lat 90. XX w. do ucieczki kapitału doszło w Meksyku (od listopada 1994 r. do marca 1995 r. kurs peso spadł z 0,29 dolara do 0,15 dolara, a stopa procentowa wzrosła z 14% do 70%). W 1997 r. kryzys walutowy przeżyła m. in. Tajlandia, Korea Połud-niowa i Indonezja. W 1998 r. - po zawieszeniu przez rząd spłaty kredytów zagranicz-nych – kryzys walutowy dotknął Rosję.

Ucieczka kapitału ma wiele skutków: PO PIERWSZE, na rynku walutowym znacznie zwiększa się podaż waluty krajowej. (Jej posiadacze na wiel-ką skalę usiłują zamieniać pieniądz krajowy na pieniądz za-graniczny). Powoduje to DEPRECJACJĘ (DEWALUACJĘ) waluty krajowej.

Ucieczka kapitału ma wiele skutków: PO PIERWSZE, na rynku walutowym znacznie zwiększa się podaż waluty krajowej. (Jej posiadacze na wiel-ką skalę usiłują zamieniać pieniądz krajowy na pieniądz za-graniczny). Powoduje to DEPRECJACJĘ (DEWALUACJĘ) waluty krajowej. PO DRUGIE, zwykle państwo (w obawie przed de-precjacją lub dewaluacją), banki i emitenci papierów wartoś-ciowych (potrzebują środków, na sfinansowanie krajowych inwestycji) hamują odpływ kapitału, podnosząc oprocento-wanie lokat. W efekcie następuje WZROST KRAJOWEJ STOPY PROCENTOWEJ.

Ucieczka kapitału ma wiele skutków: PO PIERWSZE, na rynku walutowym znacznie zwiększa się podaż waluty krajowej. (Jej posiadacze na wiel-ką skalę usiłują zamieniać pieniądz krajowy na pieniądz za-graniczny). Powoduje to DEPRECJACJĘ (DEWALUACJĘ) waluty krajowej. PO DRUGIE, zwykle państwo (w obawie przed de-precjacją lub dewaluacją), banki i emitenci papierów wartoś-ciowych (potrzebują środków, na sfinansowanie krajowych inwestycji) hamują odpływ kapitału, podnosząc oprocento-wanie lokat. W efekcie następuje WZROST KRAJOWEJ STOPY PROCENTOWEJ. PO TRZECIE, w krótkim okresie efekt stopy pro-centowej i deprecjacja (dewaluacja) powodują RECESJĘ. Np. dewaluacja skokowo zwiększa ciężar długu zag-ranicznego. Bankructwa i wzrost wydatków na spłatę zagra-nicznych zobowiązań zmniejszają wydatki na dobra krajo-we. Przyczyną recesji może być również spowodowany dewaluacją wzrost cen importowanych surowców i półpro-duktów.

Istnieje kilka teorii, wyjaśniających kryzysy walutowe Istnieje kilka teorii, wyjaśniających kryzysy walutowe. Należą do nich tzw.: MODELE 1. GENERACJI, MODELE 2. GENERACJI oraz MODELE 3. GENERACJI.

2.2. MODELE 1. GENERACJI W MODELACH 1. GENERACJI przyczyną kryzysu jest nie-spójna polityka makroekonomiczna państwa, które usiłuje osiągnąć sprzeczne cele „wewnętrzne’ i „zewnętrzne”.

Powiedzmy, że państwo prowadzi ekspansywną politykę pie-niężną, a jednocześnie – z obawy przed inflacją - utrzymuje stały kurs walutowy. Spadek stóp procentowych powoduje wtedy odpływ kapitału za granicę i presję na spadek kursu waluty krajo-wej. Obrona kursu skutkuje spadkiem rezerw walutowych w banku centralnym.

Do kryzysu walutowego dojdzie PRZED wyczerpaniem się rezerw walutowych w banku centralnym. Przewidując osta-teczne wyczerpanie się rezerw, już wcześniej wielu inwesto-rów będzie usiłowało pozbyć się waluty krajowej. Taki atak spekulacyjny o odpowiednio dużej skali doprowadzi do zała-mania się kursu waluty... Za pomocą modeli 1. generacji wyjaśnia się kryzysy walutowe, do których doszło w latach 70. i 80. XX w. w Ame-ryce Łacińskiej.

2.3. MODELE 2. GENERACJI. MODELE 2. GENERACJI powstały w celu wyjaśnienia kry-zysu walutowego, do którego doszło w Europie we wrześniu 1992 roku. Dokonano wtedy wymuszonej dewaluacji kursów kilku walut krajów uczestniczących w tzw. Europejskim Me-chanizmie Kursów Walutowych (ang. European Exchange Rate Mechanism, ERM) (zob. ramka 1).

Ramka 1. Europejski Mechanizm Kursów Walutowych, ERM Waluty krajów uczestniczących w ERM miały STAŁE KURSY CENTRALNE, a ich kursy rynkowe mogły odchylać się od tych kursów centralnych w określonym przedziale. Interwencje waluto-we banków centralnych zapewniały stabilność tego mechanizmu. Na partnerach Niemiec wymuszało to dostosowanie tempa inflacji i stóp procentowych do ich wysokości w Niemczech. Było to niezbędnym warunkiem zachowania stałości kursu walutowego. PO PIERWSZE, różnice tempa inflacji skutkują zmiana-mi realnego kursu walutowego εr . Powoduje to zmiany opłacalności handlu zagranicznego i – presję na kurs walutowy. PO DRUGIE, różnice stóp procentowych powodują mię-dzynarodowe przepływy kapitałowe i także są powodem presji na zmianę nominalnego kursu walutowego. Członkostwo w ERM dla wielu krajów równoznaczne było zatem z OGRANICZENIEM SAMODZIELNEJ POLITYKI PIE-NIĘŻNEJ, na co przystano pod wrażeniem niskiej inflacji w Niem-czech.

Ramka 1. Europejski Mechanizm Kursów Walutowych, ERM Waluty krajów uczestniczących w ERM miały STAŁE KURSY CENTRALNE, a ich kursy rynkowe mogły odchylać się od tych kursów centralnych w określonym przedziale. Interwencje waluto-we banków centralnych zapewniały stabilność tego mechanizmu. Na partnerach Niemiec wymuszało to dostosowanie tempa inflacji i stóp procentowych do ich wysokości w Niemczech. Było to niezbędnym warunkiem zachowania stałości kursu walutowego. PO PIERWSZE, różnice tempa inflacji skutkują zmiana-mi realnego kursu walutowego εr . Powoduje to zmiany opłacalności handlu zagranicznego i – presję na kurs walutowy. PO DRUGIE, różnice stóp procentowych powodują mię-dzynarodowe przepływy kapitałowe i także są powodem presji na zmianę nominalnego kursu walutowego. Członkostwo w ERM dla wielu krajów równoznaczne było zatem z OGRANICZENIEM SAMODZIELNEJ POLITYKI PIE-NIĘŻNEJ, na co przystano pod wrażeniem niskiej inflacji w Niem-czech.

Ramka 1. Europejski Mechanizm Kursów Walutowych, ERM Waluty krajów uczestniczących w ERM miały STAŁE KURSY CENTRALNE, a ich kursy rynkowe mogły odchylać się od tych kursów centralnych w określonym przedziale. Interwencje waluto-we banków centralnych zapewniały stabilność tego mechanizmu. Na partnerach Niemiec wymuszało to dostosowanie tempa inflacji i stóp procentowych do ich wysokości w Niemczech. Było to niezbędnym warunkiem zachowania stałości kursu walutowego. PO PIERWSZE, różnice tempa inflacji skutkują zmiana-mi realnego kursu walutowego εr . Powoduje to zmiany opłacalności handlu zagranicznego i – presję na kurs walutowy. PO DRUGIE, różnice stóp procentowych powodują mię-dzynarodowe przepływy kapitałowe i także są powodem presji na zmianę nominalnego kursu walutowego. Członkostwo w ERM dla wielu krajów równoznaczne było zatem z OGRANICZENIEM SAMODZIELNEJ POLITYKI PIE-NIĘŻNEJ, na co przystano pod wrażeniem niskiej inflacji w Niem-czech.

Ramka 1. Europejski Mechanizm Kursów Walutowych, ERM Waluty krajów uczestniczących w ERM miały STAŁE KURSY CENTRALNE, a ich kursy rynkowe mogły odchylać się od tych kursów centralnych w określonym przedziale. Interwencje waluto-we banków centralnych zapewniały stabilność tego mechanizmu. Na partnerach Niemiec wymuszało to dostosowanie tempa inflacji i stóp procentowych do ich wysokości w Niemczech. Było to niezbędnym warunkiem zachowania stałości kursu walutowego. PO PIERWSZE, różnice tempa inflacji skutkują zmiana-mi realnego kursu walutowego εr . Powoduje to zmiany opłacalności handlu zagranicznego i – presję na kurs walutowy. PO DRUGIE, różnice stóp procentowych powodują mię-dzynarodowe przepływy kapitałowe i także są powodem presji na zmianę nominalnego kursu walutowego. Członkostwo w ERM dla wielu krajów równoznaczne było zatem z OGRANICZENIEM SAMODZIELNEJ POLITYKI PIE-NIĘŻNEJ, na co przystano pod wrażeniem niskiej inflacji w Niem-czech.

Ramka 1. Europejski Mechanizm Kursów Walutowych, ERM Waluty krajów uczestniczących w ERM miały STAŁE KUR-SY CENTRALNE, a ich kursy rynkowe mogły odchylać się od tych kursów centralnych w określonym przedziale. Inter-wencje walutowe banków centralnych zapewniały stabilność tego mechanizmu. Na partnerach Niemiec wymuszało to dostosowanie tempa inflacji i stóp procentowych do ich wysokości w Niem-czech. Było to niezbędnym warunkiem zachowania stałości kursu walutowego. PO PIERWSZE, różnice tempa inflacji skutkują zmianami realnego kursu walutowego εr . Powoduje to zmia-ny opłacalności handlu zagranicznego i – presję na kurs wa-lutowy. PO DRUGIE, różnice stóp procentowych powodują międzynarodowe przepływy kapitałowe i także są powodem presji na zmianę nominalnego kursu walutowego. Członkostwo w ERM dla wielu krajów oznaczało za-tem OGRANICZENIE SAMODZIELNEJ POLITYKI PIE-NIĘŻNEJ, na co przystano pod wrażeniem niskiej inflacji w Niemczech.

Oto mechanizm kryzysu walutowego (2. generacji): Na początku IX 1992 r. Bundesbank podniósł stopę procento-wą, „studząc koniunkturę” przegrzaną w wyniku wielkich transferów Niemiec Zachodnich na rzecz Niemiec Wschod-nich. Recesja w innych krajach ERM przekonała jednak in-westorów na rynkach kapitałowych, że TYM RAZEM w tych krajach nie dojdzie do naśladowczych podwyżek stóp procen-towych, co wymusi dewalucję ich walut...

Oto mechanizm kryzysu walutowego (2. generacji): Na początku IX 1992 r. Bundesbank podniósł stopę procento-wą, „studząc koniunkturę” przegrzaną w wyniku wielkich transferów Niemiec Zachodnich na rzecz Niemiec Wschod-nich. Recesja w innych krajach ERM przekonała jednak in-westorów na rynkach kapitałowych, że TYM RAZEM w tych krajach nie dojdzie do naśladowczych podwyżek stóp procen-towych, co wymusi dewalucję ich walut... Ta zmiana oczekiwań kursowych była samopotwier-dzającą się prognozą. Mimo obronnych podwyżek stóp pro-centowych wielkie przepływy kapitału rzeczywiście wymusiły dewaluację kilku walut europejskich.

Oto mechanizm kryzysu walutowego (2. generacji): Na początku IX 1992 r. Bundesbank podniósł stopę procento-wą, „studząc koniunkturę” przegrzaną w wyniku wielkich transferów Niemiec Zachodnich na rzecz Niemiec Wschod-nich. Recesja w innych krajach ERM przekonała jednak in-westorów na rynkach kapitałowych, że TYM RAZEM w tych krajach nie dojdzie do naśladowczych podwyżek stóp procen-towych, co wymusi dewalucję ich walut... Ta zmiana oczekiwań kursowych była samopotwier-dzającą się prognozą. Mimo obronnych podwyżek stóp pro-centowych wielkie przepływy kapitału rzeczywiście wymusiły dewaluację kilku walut europejskich. Ostatecznym skutkiem trzytygodniowego kryzysu walutowego we IX 1992 r. okazały się: dewaluacje marki fiń-skiej, włoskiego lira i brytyjskiego funta, „wyjście” Wielkiej Brytanii i Włoch z ERM, wysokie stopy procentowe i gwałto-wny spadek rezerw walutowych w wielu krajach.

ZAUWAŻMY: PO PIERWSZE, w przypadku modeli 2. generacji, inaczej niż w przypadku modeli 1. generacji, przyczyną kryzysu wa-lutowego NIE jest BŁĘDNA POLITYKA MAKROEKONO-MICZNA państwa. Tym razem decydujący okazuje się MECHANIZM SAMOPOTWIERDZAJĄCEJ SIĘ PROGNOZY. Przewidy-wanie dewaluacji powoduje wielkie przepływy kapitału spe-kulacyjnego, które wymuszają dewaluację.

PO DRUGIE, oczekiwanie dewaluacji pojawiło się na skutek BRAKU MIĘDZYNARODOWEJ KOORDYNACJI POLI-TYKI GOSPODARCZEJ (Niemcy podniosły stopy procento-we, nie biorąc pod uwagę możliwych skutków tego posunięcia dla innych krajów).

PO TRZECIE, przyczyną kryzysu była również SŁABOŚĆ części DOTKNIĘTYCH KRYZYSEM GOSPODAREK (re-cesja i bezrobocie utrudniały im podniesienie stopy procento-wej w celu obrony kursu waluty krajowej). Załamały się kur-sy walut głównie tych krajów, które przeżywały gospodarcze kłopoty.

2.4. MODELE 3. GENERACJI W 1997 r. kryzys dotknął kraje Azji Południowo-Wschodniej (Tajlandia, Indonezja, Malezja, Korea Południowa, Filipiny, Tajwan, Singapur, Hong Kong). Skutkiem ubocznym były m.in. kryzysy walutowe w Rosji, RPA i w Brazylii. Tym razem kryzys walutowy przeżyły kraje o szyb-kim tempie wzrostu gospodarczego, małym bezrobociu, z nadwyżką budżetową i niską inflacją. Tłem była liberalizacja obrotów kapitałowych z zagranicą, której dokonano w tych krajach na początku lat 90. XX w. Umożliwiła ona wielkie przepływy kapitału. Bezpośrednią przyczyną krysysu było zatrzymanie bezpośrednich i pośrednich inwestycji zagranicznych (tzw. NAGŁE ZATRZYMANIE, ang. sudden stop). Spowodowało ono spadek kursów walut krajowych. Skutkiem była uciecz-ka kapitału, załamanie się kursów (spadły one o ponad 50%), wzrost stóp procentowych i – recesja.

Zgodnie z TEORIĄ KRYZYSU WALUTOWEGO 3 Zgodnie z TEORIĄ KRYZYSU WALUTOWEGO 3. GENE-RACJI przyczyną kryzysu są OSOBLIWOŚCI SYSTEMU FINANSOWEGO krajów Azji dotkniętych kryzysem. W krajach tych prywatne firmy żyją w swoistej sym-biozie z prywatnymi bankami i instytucjami państwa. Zda-niem twórców teorii 3. generacji zjawisko takie jest typowe dla wchodzących w grę krajów Azji, w których na znaczną skalę rozwijają się pozarynkowe powiązania państwa, pry-watnych banków i prywatnych przedsiębiorstw (ang. crony capitalism).

MECHANIZM KRYZYSU Prywatne firmy zadłużają się, przeceniając gwarancje pomo-cy finansowej „zaprzyjaźnionych” banków i państwa*. Roś-nie RYZYKO DEFICYTU BUDŻETU PAŃSTWA, które gwarantuje wypłacalność firm, MONETYZACJI TEGO DE-FICYTU, SPADKU STÓP PROCENTOWYCH I UCIECZKI KAPITAŁU. Przekroczenie przez ryzykowne zobowiązania firm pewnej masy krytycznej może spowodować atak speku-lacyjny. ------------------- * Chodzi tu o POKUSĘ NADUŻYCIA (ang. moral hazard). Gwaran-cje, mające chronić przed niewypłacalnością, skłaniają do ryzykow-nego zadłużania się.

KRYZYS WALUTOWY A KRYZYS BANKOWY Spadek kursu walutowego skutkował stratami banków komercyj-nych, które zaciągały za granicą pożyczki w walutach zagranicz-nych. Kłopoty banków skumulowały się na skutek wyprzedaży nieruchomości przez, wzywanych do spłaty pożyczek, dłużników. Nieruchomości te stanowiły zabezpieczenie tych pożyczek. Spadek cen nieruchomości powodował niewypłacalność kolejnych dłużni-ków. W efekcie kryzysowi walutowemu towarzyszył kryzys banko-wy (nazwano to podwójnym kryzysem, ang. twin crisis). Przy tym kryzys bankowy wzmacniał kryzys walutowy.

Kryzys bankowy wzmacniał kryzys walutowy... PO PIERWSZE, spadek kursu walutowego powodował wzrost zobowiązań państwa wobec banków komercyjnych. (Państ-wo gwarantowało im zwrot strat spowodowanych spadkiem kursu, a banki te zaciągnęły wielkie pożyczki za granicą). Efektem był gwałtownie narastający budżetowy deficyt, zagrożenie jego mone-tyzacją, spadkiem stop procentowych, ucieczką kapitału i – w efek-cie - malejąca wiarygodność zapewnień państwa o stałości kursu walutowego. PO DRUGIE, kryzys bankowy utrudniał podniesienie przez państwo stóp procentowych (zwiększyłoby to koszt obsługi długów, pogarszając sytuację sektora bankowego). Rosło więc zagrożenie spekulacyjnym atakiem.

Kryzysowi azjatyckiemu towarzyszyły DWA ZJAWISKA, CHARAKTERYSTYCZNE DLA emerging markets. PO PIERWSZE chodzi o GRZECH PIERWOROD-NY tych krajów (ang. original sin), czyli ich rzekomą skłon-ność do monetyzacji deficytu budżetowego. Przypisywanie „wschodzącym rynkom”A „grzechu pierworodnego” skutkuje zadłużaniem się tych krajow w wa-lutach zagranicznych, a nie w walutach krajowych. Obawia-jąc się „inflacyjnego podatku”, międzynarodowe instytucje finansowe nie chcą udzielać pożyczek denominowanych w walutach tych krajów. ---- A Od połowy lat 90. XX w. jest używany powszechnie termin „rynki wschodzące” („gospodarki wschodzące”) (ang. emerging markets, emerging economies). Oznacza on otwierające swoje rynki finasowe kraje, które znajdują się w stadium przejściowym między krajami rozwijającymi się, a krajami rozwiniętymi (np. Chiny, India, Brazy-lia, Korea Południowa, Malazja, kraje Europy Wschodniej).

Kryzysowi azjatyckiemu towarzyszyły dwa zjawiska, chara-kterystyczne dla „rynków wschodzących”. PO DRUGIE, chodzi o WRAŻLIWOŚĆ NA DŁUG (ang. debt intolerance). Zadłużanie się „wschodzących gospodarek” w walutach ob-cych, a nie w walutach krajowych, powoduje, że ewentualna deprecjacja (dewaluacja) waluty krajowej skutkuje kłopota-mi z obsługą zaciągniętego długu. Oczywiście międzynarodowi inwestorzy zdają sobie sprawę z WRAŻLIWOŚCI NA DŁUG „gospodarek wscho-dzących”, co zwiększa prawdopodobieństwo NAGŁEGO ZA-TRZYMANIA przypływu kapitału międzynarodowego na te rynki.

Omówione „teorie” kryzysów walutowych trzech kolejnych „generacji” opisują TYPOWE PRZYKŁADY procesów, któ-re mogą powodować takie kryzysy. Nie wyczerpują one listy przyczyn kryzysów walutowych. Kryzysy takie są często SWOISTYMI DLA KONKRETNEGO KRAJU JEDNORA-ZOWYMI ZDARZENIAMI O NIEPOWTARZALNEJ CHARAKTERYSTYCE. Diagnozę taką potwierdza np. analiza kryzysu walu-towego w Argentynie w 2001 roku.

Ramka 2. IZBA WALUTOWA. IZBA WALUTOWA (ang. currency board) oznacza, że kurs waluty jest stały, a pieniądz wielkiej mocy może być emitowany tylko wtedy, gdy emisja ma pokrycie w walucie zagranicznej. Jest to kopia sytuacji z przełomu XIX w. i XX w., kiedy emisja pieniądza wielkiej mocy musiała mieć pokrycie w rezerwach złota banku cen-tralnego. Na początku XXI w. izbę walutową stosowały m.in. Bośnia i Hercegowina, Bułgaria, Hong Kong, Estonia, Litwa. Izba walutowa silnie ogranicza swobodę działania banku centralnego. Konieczność zabezpieczenia emisji walutą zagraniczną sprawia, że bank centralny nie jest w stanie monetyzować deficytu budżetowego. Taki system kursowy wyklucza także dewaluację i sterylizację.A Doświadczenie pokazuje, że w krótkim okresie izba walu-towa dobrze służy trapionym kłopotami gospodarkom, przyczy-niając się do zahamowania inflacji i zmniejszenia budżetowego de-ficytu, a przez to do przyśpieszenia wzrostu gospodarczego. -------- A 1. Izba walutowa służy ścisłej kontroli emisji pieniądza. Tymczasem de-waluacja umożliwiałaby pokrycie danym zasobem waluty zagranicznej, po-siadanym przez bank centralny, większej niż przed dewaluacją ilości pienią-dza wielkiej mocy w obiegu. Tym samym dewaluacja umożliwiałaby „obejś-cie” reguł izby walutowej i zwiększanie emisji pieniądza. A zatem izbie wa-lutowej towarzyszy zakaz dewaluacji. 2. Sterylizacja polega m.in. na kupowaniu przez bank centralny papierów wartościowych od innych podmiotów gospodarczych. Efektem jest wzrost podaży pieniądza krajowego. Kiedy obowiązuje izba walutowa, takie działa-nie nie jest możliwe, jeśli bank centralny nie dysponuje dewizowym pokry-ciem dla wchodzącej tu w grę emisji pieniądza wielkiej mocy.

KRYZYS W ARGENTYNIE W 2001 r., po dziesięciu latach stosowania systemu IZBY WALU-TOWEJ (ang. currency board) (zob. ramka 2) i stałego kursu wa-luty (1 peso=1 dolar amerykański), kryzys walutowy przeżyła Ar-gentyna. Po wprowadzeniu izby walutowej w 1991 r., zahamowa-niu inflacji i początkowych sukcesach gospodarczych, w 2. połowie lat 90. XX w. sytuacja gospodarcza w Argentynie się pogorszyła.

KRYZYS W ARGENTYNIE W 2001 r., po dziesięciu latach stosowania systemu IZBY WALU-TOWEJ (ang. currency board) (zob. ramka 2) i stałego kursu wa-luty (1 peso=1 dolar amerykański), kryzys walutowy przeżyła Ar-gentyna. Po wprowadzeniu izby walutowej w 1991 r., zahamowa-niu inflacji i początkowych sukcesach gospodarczych, w 2. połowie lat 90. XX w. sytuacja gospodarcza w Argentynie się pogorszyła. 1. Nastąpiła silna realna aprecjacja peso spowodowana mocnym dola-rem i szybszą inflacją w Argentynie niż w USA [εr’/εr=(εn’/εn)∙ (πk/πz)]. W efekcie spadła konkurencyjność towarów argentyńskich na rynkach głównych partnerów handlowych: Brazylii, Europy i USA.

KRYZYS W ARGENTYNIE W 2001 r., po dziesięciu latach stosowania systemu IZBY WALU-TOWEJ (ang. currency board) (zob. ramka 2) i stałego kursu wa-luty (1 peso=1 dolar amerykański), kryzys walutowy przeżyła Ar-gentyna. Po wprowadzeniu izby walutowej w 1991 r., zahamowa-niu inflacji i początkowych sukcesach gospodarczych, w 2. połowie lat 90. XX w. sytuacja gospodarcza w Argentynie się pogorszyła. 1. Nastąpiła silna realna aprecjacja peso spowodowana mocnym dola-rem i szybszą inflacją w Argentynie niż w USA [εr’/εr=(εn’/εn)∙ (πk/πz)]. W efekcie spadła konkurencyjność towarów argentyńskich na rynkach głównych partnerów handlowych: Brazylii, Europy i USA. 2. Konieczność obrony kursu peso w sytuacji, w której stopy pro-centowe w USA były wysokie (Stany przeżywały silną ekspansję gospodarczą), wymusiła wzrost stóp procentowych.

KRYZYS W ARGENTYNIE W 2001 r., po dziesięciu latach stosowania systemu IZBY WALU-TOWEJ (ang. currency board) (zob. ramka 2) i stałego kursu wa-luty (1 peso=1 dolar amerykański), kryzys walutowy przeżyła Ar-gentyna. Po wprowadzeniu izby walutowej w 1991 r., zahamowa-niu inflacji i początkowych sukcesach gospodarczych, w 2. połowie lat 90. XX w. sytuacja gospodarcza w Argentynie się pogorszyła. 1. Nastąpiła silna realna aprecjacja peso spowodowana mocnym dola-rem i szybszą inflacją w Argentynie niż w USA [εr’/εr=(εn’/εn)∙ (πk/πz)]. W efekcie spadła konkurencyjność towarów argentyńskich na rynkach głównych partnerów handlowych: Brazylii, Europy i USA. 2. Konieczność obrony kursu peso w sytuacji, w której stopy pro-centowe w USA były wysokie (Stany przeżywały silną ekspansję gospodarczą), wymusiła wzrost stóp procentowych. 3. Skutkiem była recesja i wysokie bezrobocie. Pojawił się (wywołany m.in. niezdolnością rządu do dokonania reformy budżetowej) defi-cyt budżetowy. W znacznej cześci finansowano go długiem państwa denominowanym w walutach zagranicznych (por. „grzech pier-worodny” i „wrażliwość na dług”).

KRYZYS W ARGENTYNIE W 2001 r., po dziesięciu latach stosowania systemu IZBY WALU-TOWEJ (ang. currency board) (zob. ramka 2) i stałego kursu wa-luty (1 peso=1 dolar amerykański), kryzys walutowy przeżyła Ar-gentyna. Po wprowadzeniu izby walutowej w 1991 r., zahamowa-niu inflacji i początkowych sukcesach gospodarczych, w 2. połowie lat 90. XX w. sytuacja gospodarcza w Argentynie się pogorszyła. 1. Nastąpiła silna realna aprecjacja peso spowodowana mocnym dola-rem i szybszą inflacją w Argentynie niż w USA [εr’/εr=(εn’/εn)∙ (πk/πz)]. W efekcie spadła konkurencyjność towarów argentyńskich na rynkach głównych partnerów handlowych: Brazylii, Europy i USA. 2. Konieczność obrony kursu peso w sytuacji, w której stopy pro-centowe w USA były wysokie (Stany przeżywały silną ekspansję gospodarczą), wymusiła wzrost stópy procentowych. 3. Skutkiem była recesja i wysokie bezrobocie. Pojawił się (wywołany m.in. niezdolnością rządu do dokonania reformy budżetowej) defi-cyt budżetowy. W znacznej cześci finansowano go długiem państwa denominowanym w walutach zagranicznych (por. „grzech pier-worodny” i „wrażliwość na dług”). * Po 4 latach recesji, w obliczu „nagłego zatrzymania” i dalszego wzrostu stóp procentowych (premia za ryzyko dla pożyczkodaw-ców) w XII 2001 r. Argentyna zrezygnowala z izby walutowej i w ciągu 6 miesięcy kurs peso do dolara spadł o ¾. Wzrost wartości długów zagranicznych doprowadził do bankructw banków, zała-mania się sektora finansowego i zaprzestania obsługi zagranicz-nych długów.

3. WADY I ZALETY SYSTEMÓW KURSOWYCH. 3.1. ODMIANY KURSU PŁYNNEGO I KURSU STAŁEGO Do 1914 r., a częściowo do 1939 r., obowiązywał na świecie SYSTEM KURSÓW STAŁYCH; kursy definiowano w sto-sunku do złota (ang. gold standard). W latach 1945-1971 obo-wiązywał system Bretton Woods: dolar miał stały kurs w sto-sunku do złota, inne waluty miały stały kurs do dolara. SŁABOŚCIĄ TYCH SYSTEMOW BYŁA SZTYWNOŚĆ: zmiany kursów nominalnych nie kompensowały różnic tem-pa inflacji w poszczególnych krajach, co powodowało znacz-ne zmiany realnych kursów walutowych, nierównowagę bi-lansów handlowych, pochodne zmiany oczekiwań kursowych i w efekcie – podatność kursów głównych walut na ataki spe-kulacyjne.

Od 1971 r. różne kraje stosują rozmaite odmiany systemu kursu zmiennego. WADĄ SYSTEMU ZMIENNYCH KURSÓW walutowych, dominującego na świecie od 1973 r., SĄ SILNE WAHANIA KURSÓW (spowodowane np. „efektem przestrzelenia” i zmianami oczekiwań kursowych).

Oto lista wybranych systemów kursowych uporządkowana według stopnia płynności kursu walutowego. (W praktyce kursy: całkowicie płynny i całkowicie stały to rozwiązania skrajne).

1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float). O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs.

1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float). O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs. 2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float). O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku waluto-wym i interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu.

1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float). O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs. 2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float). O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku waluto-wym i interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu. 3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pew-nej waluty.

1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float). O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs. 2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float). O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku waluto-wym i interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu. 3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pew-nej waluty. 4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do ko-szyka walut.

1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float). O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs. 2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float). O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku waluto-wym i interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu. 3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pew-nej waluty. 4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do ko-szyka walut. 5. Kurs „PEŁZAJĄCY” (ang. crawling peg). Kurs jest stały, lecz zmienia się w ściśle określony sposób w miarę upływu czasu.

1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float). O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs. 2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float). O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku waluto-wym i interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu. 3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pew-nej waluty. 4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do ko-szyka walut. 5. Kurs „PEŁZAJĄCY” (ang. crawling peg). Kurs jest stały, lecz zmienia się w ściśle określony sposób w miarę upływu czasu. 6. Kurs STAŁY (ang. truly fixed). Kurs jest stały.

1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float). O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs. 2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float). O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku waluto-wym i interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu. 3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pew-nej waluty. 4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do ko-szyka walut. 5. Kurs „PEŁZAJĄCY” (ang. crawling peg). Kurs jest stały, lecz zmienia się w ściśle określony sposób w miarę upływu czasu. 6. Kurs STAŁY (ang. truly fixed). Kurs jest stały. 7. IZBA WALUTOWA (ang. currency board). Kurs jest stały. Pieniądz wielkiej mocy może być emitowany, jeśli emisja ma pokrycie w walucie zagranicznej.

1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float). O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs. 2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float). O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku waluto-wym i interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu. 3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pew-nej waluty. 4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do ko-szyka walut. 5. Kurs „PEŁZAJĄCY” (ang. crawling peg). Kurs jest stały, lecz zmienia się w ściśle określony sposób w miarę upływu czasu. 6. Kurs STAŁY (ang. truly fixed). Kurs jest stały. 7. IZBA WALUTOWA (ang. currency board). Kurs jest stały. Pieniądz wielkiej mocy może być emitowany, jeśli emisja ma pokrycie w walucie zagranicznej. 8. DOLARYZACJA (ang. dolarization). Pieniądz krajowy zostaje zastąpiony pieniądzem innego kra-ju, np. USA. Bank centralny nie ma prawa do emisji pienią-dza krajowego.

1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float). O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs. 2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float). O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku waluto-wym i interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu. 3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pew-nej waluty. 4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg). Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do ko-szyka walut. 5. Kurs „PEŁZAJĄCY” (ang. crawling peg). Kurs jest stały, lecz zmienia się w ściśle określony sposób w miarę upływu czasu. 6. Kurs STAŁY (ang. truly fixed). Kurs jest stały. 7. IZBA WALUTOWA (ang. currency board). Kurs jest stały. Pieniądz wielkiej mocy może być emitowany, jeśli emisja ma pokrycie w walucie zagranicznej. 8. DOLARYZACJA (ang. dolarization). Pieniądz krajowy zostaje zastąpiony pieniądzem innego kra-ju, np. USA. Bank centralny nie ma prawa do emisji pienią-dza krajowego. 9. WSPÓLNA WALUTA (ang. single currency). Grupa krajów wprowadza jeden wspólny pieniądz.

Państwo wpływa na wahania nominalnych kursów, interwe-niując na rynkach walutowych. („Czysty” system płynnych kursów walutowych (ang. clean floating) zamienia się wtedy w system „brudny” (ang. dirty floating)).

Państwo wpływa na wahania nominalnych kursów, interwe-niując na rynkach walutowych. („Czysty” system płynnych kursów walutowych (ang. clean floating) zamienia się wtedy w system „brudny” (ang. dirty floating)). Oto cele takiej interwencji państwa: 1. Tłumienie zmian kursów spowodowanych niestabilnością oczekiwań kursowych, a więc także tłumienie pochodnych zmian poziomu produkcji (i bezrobocia).

Państwo wpływa na wahania nominalnych kursów, interwe-niując na rynkach walutowych. („Czysty” system płynnych kursów walutowych (ang. clean floating) zamienia się wtedy w system „brudny” (ang. dirty floating)). Oto cele takiej interwencji państwa: 1. Tłumienie zmian kursów spowodowanych niestabilnością oczekiwań kursowych, a więc także tłumienie pochodnych zmian poziomu produkcji (i bezrobocia). 2. Wpływanie na poziom realnego kursu walutowego w celu zmiany międzynarodowej konkurencyjności krajowych towa-rów.

Państwo wpływa na wahania nominalnych kursów, interwe-niując na rynkach walutowych. („Czysty” system płynnych kursów walutowych (ang. clean floating) zamienia się wtedy w system „brudny” (ang. dirty floating)). Oto cele takiej interwencji państwa: 1. Tłumienie zmian kursów spowodowanych niestabilnością oczekiwań kursowych, a więc także tłumienie pochodnych zmian poziomu produkcji (i bezrobocia). 2. Wpływanie na poziom realnego kursu walutowego w celu zmiany międzynarodowej konkurencyjności krajowych towa-rów. 3. Zapobieganie deprecjacji kursu w celu zapobieżenia „im-portowi” inflacji.

Państwo wpływa na wahania nominalnych kursów, interwe-niując na rynkach walutowych. („Czysty” system płynnych kursów walutowych (ang. clean floating) zamienia się wtedy w system „brudny” (ang. dirty floating)). Oto cele takiej interwencji państwa: 1. Tłumienie zmian kursów spowodowanych niestabilnością oczekiwań kursowych, a więc także tłumienie pochodnych zmian poziomu produkcji (i bezrobocia). 2. Wpływanie na poziom realnego kursu walutowego w celu zmiany międzynarodowej konkurencyjności krajowych towa-rów. 3. Zapobieganie deprecjacji kursu w celu zapobieżenia „im-portowi” inflacji. Krytycy są zdania, że państwo nie odróżnia uzasad-nionych zmian kursu od jego zmian przypadkowych. W efek-cie skutkiem interwencji okazać się może nie stabilizacja, lecz destabilizacja kursu walutowego.

3.2. KURS STAŁY A KURS PŁYNNY. Nasza wcześniejsza analiza pokazuje, że stały kurs walutowy wiąże się z podatnością gospodarki na kryzysy walutowe. Inną wadę kursu stałego ujawnia TWIERDZENIE O NIEMOŻLIWYM TRÓJKĄCIE (ang. impossible trillogy, impossible trinity). Zgodnie z tym twierdzeniem naraz nie są możliwe więcej niż dwa spośród trzech następujących dzia-łań: a) Liberalizacja obrotów kapitałowych. b) Stosowanie stałego kursu waluty. c) Samodzielne ustalanie stóp procentowych (nieza- leżna polityka pieniężna).

Z TWIERDZENIA O NIEMOŻLIWYM TRÓJKĄCIE wyni-ka, że LIBERALIZUJĄC OBROTY KAPITAŁOWE I DE-CYDUJĄC SIĘ NA STAŁY KURS WALUTY, KRAJ RE-ZYGNUJE Z NIEZALEŻNEJ POLITYKI PIENIĘŻNEJ. W efekcie państwo pozbawia się możliwości realiza-cji ważnych celów polityki gospodarczej. Na przykład, eks-pansywna polityka pieniężna przestaje być możliwym do zas-tosowania narzędziem zwalczania „lokalnej” recesji w gos-podarce.

Tymczasem taka „lokalna” recesja może pojawić się w wyni-ku ASYMETRYCZNEGO szoku makroekonomicznego, któ-ry dotyczy tylko jednej gospodarki (np. restrykcyjna polityka budżetowa). W przypadku szoku SYMETRYCZNEGO, dotyczą- cego wielu gospodarek (np. wzrost cen ropy naftowej), ewen-tualna recesja jest powszechna (a nie - „lokalna”). Powszech-na recesja skutkuje powszechną obniżką stóp procentowych, co umożliwia zastosowanie ekspansywnej polityki pieniężnej również w kraju, którego dotyczy ta analiza.

Te m.in. argumenty skłoniły wiele krajów do wprowadzenia którejś z odmian płynnego kursu waluty. Co prawda, zmien-ność kursu jest wtedy źródłem niepewności i utrudnia handel zagraniczny oraz przepływy kapitałowe, a także sprzyja spe-kulacji. Jednakże kurs płynny jest pozbawiony wskazanych wad kursu stałego.

3.3. UNIA WALUTOWA. Na osobną analizę zasługuje SYSTEM WSPÓLNEJ WALU-TY. 1 stycznia 2002 r. Austria, Belgia, Finlandia, Francja, Grecja, Hiszpania, Holandia, Irlandia, Luksemburg, Niemcy, Portu-galia i Włochy zastąpiły swoje waluty krajowe wspólną walu-tą EURO.

Zgodnie z teorią tzw. OPTYMALNYCH OBSZARÓW WA-LUTOWYCH wprowadzenie wspólnej waluty jest tym łat-wiejsze i korzystniejsze, w im większym stopniu spełnione są dwa warunki: 1. Wzajemny handel krajów, o które chodzi, jest bardzo in-tensywny. 2. Kraje te podlegają działaniu podobnych (SYMETRYCZ-NYCH) szoków makroekonomicznych.

Zgodnie z teorią tzw. OPTYMALNYCH OBSZARÓW WA-LUTOWYCH wprowadzenie wspólnej waluty jest tym łat-wiejsze i korzystniejsze, w im większym stopniu spełnione są dwa warunki: 1. Wzajemny handel krajów, o które chodzi, jest bardzo in-tensywny. 2. Kraje te podlegają działaniu podobnych (SYMETRYCZ-NYCH) szoków makroekonomicznych. Alternatywą dla tych warunków są (do pewnego stopnia) dwa inne warunki: 1. Rynki pracy są w tych krajach „elastyczne”, praca jest mobilna i dochodzi do znacznych przepływów pracy między krajami. 2. Skala transferów między tymi krajami jest duża. Uzasadnienie tych twierdzeń jest następujące:

„WZAJEMNY HANDEL KRAJÓW, O KTÓRE CHODZI, JEST BARDZO INTENSYWNY”. 1. W takiej sytuacji kraje wprowadzające wspólną walutę nie mają ważnych partnerów handlowych poza integrują-cym się ugrupowaniem. To właśnie kontaktom handlowym z takimi partnerami mogłaby zaszkodzić wspólna waluta. Na przykład, aprecjacja wspólnej waluty na skutek, - powiedzmy - restrykcyjnej polityki monetarnej ugrupowa-nia szkodziłaby bilansowi handlowemu kraju o ważnych po-wiązaniach handlowych z partnerami spoza ugrupowania.

„WZAJEMNY HANDEL KRAJÓW, O KTÓRE CHODZI, JEST BARDZO INTENSYWNY”. 1. W takiej sytuacji kraje wprowadzające wspólną walutę nie mają ważnych partnerów handlowych poza integrują-cym się ugrupowaniem. To właśnie kontaktom handlowym z takimi partnerami mogłaby zaszkodzić wspólna waluta. Na przykład, aprecjacja wspólnej waluty na skutek, - powiedzmy - restrykcyjnej polityki monetarnej ugrupowa-nia szkodziłaby bilansowi handlowemu kraju o ważnych po-wiązaniach handlowych z partnerami spoza ugrupowania. 2. Im bardziej intensywny jest handel pomiędzy krajami ug-rupowania, które wprowadza wspólną walutę, tym większe są korzyści z obniżki kosztów transakcyjnych na skutek zlikwi-dowania walut „lokalnych”.

„KRAJE TE PODLEGAJĄ DZAŁANIU PODOBNYCH („SYMETRYCZNYCH”) SZOKÓW MAKROEKONO-MICZNYCH”. W takiej sytuacji potrzeba prowadzenia niezależnej polityki pieniężnej przez któryś z wprowadzających wspólną walutę krajów nie jest duża. Do usunięcia skutków „symetrycznych” szoków makroekonomicznych wystarcza niezróżnicowana regionalnie polityka pieniężna.

A Intensywność handlu i „symetryczne” szoki makroekonomiczne. „RYNKI PRACY SĄ W TYCH KRAJACH „ELASTYCZ-NE”, PRACA JEST MOBILNA I DOCHODZI DO ZNACZ-NYCH PRZEPŁYWÓW PRACY MIĘDZY KRAJAMI”. W przypadku niespełnienia warunków (1) i (lub) (2)A elas-tyczność rynku pracy i (lub) mobilność siły roboczej ułatwia radzenie sobie ze skutkami „asymetrycznego” szoków mak-roekonomicznych. Załóżmy np., że nastąpił „asymetryczny” negatywny makroekonomiczny szok popytowy. Po wprowadzeniu wspól-nej waluty nie można go skompensować odpowiednią polity-ką pieniężną. Elastyczność rynku pracy skutkuje jednak szybkim spadkiem płac i cen, co skraca recesję). Z kolei mo-bilność ułatwia bezrobotnym znalezienie pracy w innych krajach ugrupowania przyjmującego wspól-ną walutę. -------------------- A Intensywność handlu i „symetryczne” szoki makroekonomiczne.

„SKALA TRANSFERÓW MIĘDZY TYMI KRAJAMI, JEST DUŻA.” Przyjmijmy znowu, że nastąpił „asymetryczny” negatywny makroekonomiczny szok popytowy, którego nie da się skom-pensować za pomocą polityki pieniężnej. Transfery międzynarodowe łagodzą dolegliwości bez-robotnych w czasie recesji, ułatwiając im przetrwanie okresu złej koniunktury.

W przypadku krajów UE, które wprowadziły euro: 1. Wzajemny handel JEST bardzo intensywny. 2. Zmiany poziomu PKB w poszczególnych krajach ZWYK-LE są symetryczne. Dotyczy to Francji, Niemiec, Holandii, Belgiii Luksemburga (w innych krajach bywa inaczej). 3. Przepływy pracy między poszczególnymi krajami ugrupo-wania NIE są intensywne. 4. Skala transferów, do których dochodzi między tymi kra-jami, jest MINIMALNA. * Od zmiany warunków niesprzyjających wprowadzeniu EU-RO zależy, czy w długim okresie operacja zakończy się sukce-sem.

ZRÓB TO SAM! Tak czy nie? 1. W gospodarce z płynnym kursem walutowym panowała równo-waga. Następnie oczekiwania kursowe spadły z Δεne/εn=0% do (Δεne/εn)’<0% (ceteris paribus). W takiej sytuacji należy się spo-dziewać aprecjacji waluty krajowej. 2. Kryzys walutowy wyjaśniany przez model „1. generacji” potwier-dza „twierdzenie o niemożliwym trójkącie”. 3. „Grzech pierworodny” (ang. original sin) „wschodzących gospo-darek” (ang. emerging economies) polega na korupcji, która jest bardzo rozpowszechniona w tych gospodarkach.

4. „Grzech pierworodny” (ang. original sin) „gospodarek wschodzą-cych” (ang. emerging economies) powoduje ich „wrażliwość na dług” (ang. debt intolerance), co może się skończyć „nagłym zatrzymaniem” (ang. sudden stop) zagranicznych inwestycji. 5. Kryzys walutowy w Argentynie w 2001 r. jest przykładem słusz-ności „twierdzenia o niemożliwym trójkącie”.

linii IS z powrotem ku jej pierwotnemu położeniu? Zadania IS E BP=0 BP1=0 E1 Yp 1. i LM IS1 i=iz-Δεne/εn i’=iz-(Δεne/εn)’ Y Oto skutki zmiany oczekiwań kursowych i ataku spekulacyj-nego. Kurs jest płynny. a) Co jest przyczyną przesunięcia się linii IS? b) Jak spadek krajowej stopy procentowej wpływa na krajową konsumpcję i inwesty-cje? c) Dlaczego ten „efekt sto-py procentowej” nie przesuwa linii IS z powrotem ku jej pierwotnemu położeniu?

2. a) Za pomocą „modelu 1. generacji” wyjaśnij mechanizm powstawania kryzysu walutowego. b) Co jest przyczyną kryzysu walutowego w przypadku „modelu 2. generacji”? Odpowiedz jednym zdaniem. c) A w przypadku „modelu 3. generacji”? Znowu odpowiedz jednym zdaniem.

3. a) Pokaż, że w czasie kryzysu EMR (w przypadku modelu 2 3. a) Pokaż, że w czasie kryzysu EMR (w przypadku modelu 2. ge-neracji kryzysu walutowego) przyczyną kryzysu była „samopot-wierdzająca się prognoza” dewaluacji. b) Pokaż, że podobna „samopotwierdzająca się prognoza” pełniła ważną funkcję także w przypadku kryzysu w Azji (w przypadku modelu 3. generacji kry-zysu walutowego).

4. Zgodnie z „modelem 1. generacji” kryzysu walutowego bez-pośrednią przyczyną kryzysu jest spadek rezerw walutowych ban-ku centralnego. a) Na czym w tych okolicznościach polegałaby „ste-rylizacja” interwencji banku centralnego na rynku walutowym? b) Czy taka „sterylizacja” mogłaby zapobiec kryzysowi walutowemu? c) Dlaczego?

5. Czy Twoim zdaniem Polski dotyczy: a) „Grzech pierworodny”. b) „Wrażliwość na dług”. c) Niebezpieczeństwo „nagłego zatrzyma-nia”. Za każdym razem wyjaśnij, co to znaczy.

6. a) Podaj treść twierdzenia o niemożliwym trójkącie. b) Pokaż, że li-beralizacja obrotów kapitałowych i niezależna polityka pieniężna wykluczają stały kurs waluty.

7. Twierdzi się niekiedy, że stały kurs waluty w połączeniu ze swobodą przepływów kapitałowych pełni funkcję „nominalnej kotwicy infla-cyjnej”. Wyjaśnij, o co chodzi autorom takiej opinii; odwołaj się do „twierdzenia o niemożliwym trójkącie”. b) Na początku lat 90. XX w. podobne opinie wygłaszano w Polsce, mimo że stałemu kursowi zlotego nie towarzyszyła wtedy swoboda przepływów kapitałowych. O co mogło chodzić polskim autorom takich wypowiedzi?

8. Struktura handlu zagranicznego w Hipotecji jest następująca: na Cesarstwo X przypada 20%, na Królestwo Y – 30%, a na Republi-kę Z – 50% obrotów. Wskaźniki w tabeli informują o zmianach no-minalnego kursu hipotecjańskiego gdyba do walut tych krajów w 2016 r. (okresem bazowym jest koniec 2015 r.): Oblicz zmianę efektywnego kursu gdyba, do której doszło w 2016 r. -------- Efektywny kurs walutowy jest miarą siły nabywczej waluty krajowej w stosunku do kilku walut jednocześnie (czyli w stosunku do tzw. koszyka walut). Chodzi o złożony indeks, który jest średnią ważoną indeksów prostych, informujących o zmianie kursu waluty krajowej względem walut głównych partnerów handlowych. Wagami są udziały tych krajów w naszym handlu zagranicznym (chodzi o sumę eksportu i importu). Cesarstwo X Królestwo Y Republika Z 112 90 76

9. „W obecnej sytuacji gospodarczej Polski dolaryzacja nie byłaby złym rozwiązaniem”. a) Podaj jeden argument na rzecz tej opinii. b) A teraz podaj jeden argument przeciwko takiemu rozwiązaniu.

Test (Plusami i minusami zaznacz prawdziwe i fałszywe odpowiedzi) 1. Wzrost oczekiwań kursowych powoduje: A. Spadek krajowych stóp procentowych. B. Presję na spadek kursu walutowego. C. Pogorszenie się salda bilansu handlowego (kurs płynny). D. Wzrost wydatków konsumpcyjnych (kurs płynny). 2. Kryzys walutowy jest szkodliwy, ponieważ: A. Powoduje spadek krajowych stóp procentowych. B. Powoduje aprecjację waluty krajowej, która przyczynia się do pogorszenia salda bilansu handlowego. C. Powoduje zahamowanie wzrostu gospodarczego. D. Powoduje konieczność zastosowania izby walutowej. 3. System „izby walutowej” zmniejsza prawdopodobieństwo: A. Monetyzacji deficytu budżetowego. B. Inflacji. C. Sterylizacji. D. Dewaluacji.

4. Wprowadzeniu wspólnej waluty sprzyjają: A. Niewielka skala handlu między zainteresowanymi krajami. B. „Asymetria” dotyczących tych krajów makroekonomicznych szoków. C. Transgraniczna mobilność siły roboczej. D. Możliwość dokonywania transgranicznych transferów. 5. W latach 1990-2000 w Polsce obowiązywał m.in.: A. Stały kurs walutowy. B. Crawling peg. C. Target zone. D. Płynny kurs walutowy.