Zarządzanie ryzykiem finansowym w przedsiębiorstwie Ryzyko kredytowe.

Prezentacja na temat: "Zarządzanie ryzykiem finansowym w przedsiębiorstwie Ryzyko kredytowe."— Zapis prezentacji:

1 Zarządzanie ryzykiem finansowym w przedsiębiorstwie Ryzyko kredytowe

2 Charakterystyka ryzyka kredytowego Ryzyko kredytowe to możliwość niedotrzymania warunków umowy przez drugą stronę kontraktu, co oznacza, iż strona narażona na ryzyko nie otrzyma w oczekiwanym terminie płatności określonej warunkami kontraktu. Inaczej mówiąc jest to możliwość obniżenia bądź podwyższenia wartości rynkowej kapitału własnego przedsiębiorstwa w wyniku zmian zdolności kredytowej, w tym zwłaszcza przejścia do stanu niewypłacalności bądź bankructwa dłużników.

3 Podział ryzyka kredytowego Ze względu na źródła powstania: - zewnętrzne – niezależne od przedsiębiorstwa, - wewnętrzne – zależne od przedsiębiorstwa. Ze względu na rodzaj elementów bilansu ryzyko kredytowe można podzielić na: - ryzyko aktywne, - ryzyko pasywne.

4 Czynniki wpływające na ryzyko kredytowe Zewnętrzne – czynniki makroekonomiczne i społeczne (konkurencja, koniunktura, polityka fiskalna i monetarna, inflacja, bezrobocie itp.), polityczne (deregulacja i liberalizacja obrotu gospodarczego), demograficzne (starzenie się społeczeństwa), technologiczne (informatyczne), Wewnętrzne – kwalifikacje pracowników, dywersyfikacja portfela umów, rodzaje i wysokość stosowanych zabezpieczeń umownych, stosowane standardy rachunkowości.

5 Ryzyko aktywne i pasywne Ryzyko aktywne wiąże się z udzieleniem kredytu i występuje w momencie zaprzestania spłaty przez pożyczkobiorcę płatności kredytowych w ustalonej w umowie wysokości i terminie. Ryzyko aktywne dotyczy także operacji pozabilansowych, w której przedsiębiorstwo stanowi stronę czynną np. poręczeń, gwarancji. Ryzyko pasywne wiąże się z refinansowaniem, czyli pozyskiwaniem przez podmiot środków finansowych na prowadzenie działalności gospodarczej. Stanowi ono zagrożenie wcześniejszego wycofania przez deponenta ulokowanych środków lub zagrożenie nieuzyskania kredytów refinansowych. Dotyczy to także sytuacji uzyskania środków na niekorzystnych warunkach np. przez gwałtowną zmianę oprocentowania. W tym zakresie podmiot stanowi stronę pasywną więc jego możliwości oddziaływania na ryzyko są ograniczone.

6 Zakres przedmiotowy ryzyka kredytowego Ryzyko indywidualne - Pojedyncze ryzyko jest funkcją wysokości możliwej straty i prawdopodobieństwa jej wystąpienia. Można je ograniczyć przez: analizę wiarygodności kredytowej przed udzieleniem kredytu, ograniczenie wysokości kredytu, zabezpieczenie kredytu, monitorowanie wiarygodności kredytowej po udzieleniu kredytu. Ryzyko portfela - Łączne ryzyko zależy od wysokości pojedynczych kredytów, prawdopodobieństwa ich niespłacenia i współzależności między pojedynczymi kredytami.

7 Moment wystąpienia zdarzenia kredytowego Ryzyko przedrozliczeniowe - to ryzyko poniesienia straty z tytułu niewywiązania się przez partnera ze zobowiązania w trakcie trwania transakcji (zaprzestanie obsługi kredytu czy wypłat odsetek od obligacji, niedokonanie płatności z tytułu transakcji terminowej – np. depozytu futures). Ryzyko rozliczeniowe – ryzyko powstające w momencie wymiany strumieni pieniężnych, trwające od chwili dokonania płatności na rzecz partnera do chwili otrzymania świadczenia wzajemnego. Źródłem takiego ryzyka może być niewypłacalność partnera, problemy z płynnością czy przyczyny natury operacyjnej. Ryzyko to jest szczególnie istotne na rynku walutowym, gdy wzajemne płatności dokonywane są w różnych walutach a strony transakcji działają w różnych strefach czasowych. Ograniczaniu lub eliminacji ryzyka rozliczeniowego mogą służyć takie rozwiązania jak system rozliczeń brutto w czasie rzeczywistym (RTGS – Real Time Gross Settlement) albo rozliczenia saldami netto, bądź to dwustronne bądź wielostronne.

8 Porównanie ryzyka rynkowego i ryzyka kredytowego CechaRyzyko rynkoweRyzyko kredytowe Źródło ryzykaWyłącznie czynniki rynkowe Ryzyko niewypłacalności, ryzyko odzyskania aktywów, czynniki rynkowe. RozkładSymetrycznyLewoskośny Horyzont czasowyKrótki (dni)Długi (lata) AgregacjaWedług jednostek biznesowych / klas aktywów W skali całego podmiotu dla konkretnego partnera Ryzyko prawneNieistotneBardzo istotne

9 Pomiar ryzyka kredytowego - historia 4 fazy rozwoju koncepcji pomiaru ryzyka kredytowego: - pomiar wartości nominalnych, - pomiar wartości ważonych, - wykorzystanie systemów ratingów kredytowych, - wykorzystanie wewnętrznych modeli portfeli kredytowych.

10 1988 – Bazylea I – system prostych wag ryzyka kredytowego Zdefiniowano kilka zagregowanych klas ryzyka, którym przypisano następujące wagi: 0% - kredyty udzielone rządom, bankom centralnym i UE, 20% - kredyty udzielone jednostkom sektora publicznego, bankom i przedsiębiorstwom inwestycyjnym, 50% - kredyty hipoteczne i operacje leasingowe na nieruchomości mieszkalne, 100% - aktywa zagrożone ryzykiem w sektorze prywatnym, udziały, majątkowe instrumenty hybrydowe itp. 200% - udziały w przedsiębiorstwach niefinansowych, które miały ujemny wynik w ostatnich 2 latach.

11 2001 – Bazylea II (NUK) – system zewnętrznych lub wewnętrznych ratingów kredytowych Bazylea II przewiduje 3 możliwe modele pomiaru ryzyka kredytowego: metoda standardowa, podstawowa metoda ratingu wewnętrznego (Foundation IRB metod), zaawansowana metoda ratingu wewnętrznego (Advanced IRB metod).

12 Metoda standardowa Metoda standardowa oparta jest na stosowaniu ratingów zewnętrznej agencji ratingowej i przypisywaniu należnościom opatrzonym danym ratingiem wag ryzyka określonych w porozumieniu Bazylea II.

13 Rating obligacji Rating – ocena ryzyka inwestycji w obligacje – dokonywana przez niezależną agencję ratingową Brak wymogu ratingu na rynku polskim Wymóg ratingu w szczególnych zastosowaniach (obligacje korporacyjne jako zabezpieczenie w operacjach NBP) Istotny wymóg w emisjach na rynkach międzynarodowych

14 Skale ratingowe głównych agencji FITCHMOODY’SS&PInterpretacja ratingu Klasa inwestycyjna Papiery wartościowe cechujące się wysokim bezpieczeństwem AAAAaaAAA Najwyższy możliwy poziom wiarygodności. Najniższe ryzyko inwestycyjne. AA+, AA, AA-Aa1, Aa2, Aa3AA+, AA, AA- Wysoka jakość walorów, obarczonych niskim ryzykiem. A+, A, A-A1, A2, A3A+, A, A- Obligacje pozycjonowane powyżej średniej rynkowej, obarczone niskim ryzykiem. Klasa spekulacyjna Papiery wartościowe z istotnym ryzykiem niewypłacalności BBB+, BBB, BBB-Baa1, Baa2, Baa3BBB+, BBB, BBB-Przeciętnie obligacje o adekwatnym ryzyku. BB+, BB, BB-Ba1, Ba2, Ba3BB+, BB, BB- Obligacje o zwiększonym ryzyku niewypłacalności, szczególnie w obliczu nagłych zmian w otoczeniu gospodarczym. B+, B, B-B1, B2, B3B+, B, B- Walory obarczone wysokim ryzykiem niewypłacalności. Obecne płatności są regulowane, jednak istnieje duża szansa na ich ustanie w najbliższej przyszłości. CCCCaa1, Caa2, Caa3CCC+, CCC, CCC-Niewypłacalność jest realnym zagrożeniem. CC, CCaCC, C Obligacje na skraju niewypłacalności z marginalnymi szansami na poprawę sytuacji. DCDNiewypłacalność – brak płatności, najniższa możliwa ocena

15 Polskie emisje z ratingiem (12.2013) - przedsiębiorstwa Źródło: Fitch Polska

16 Polskie emisje z ratingiem (12.2013) – instytucje finansowe Źródło: Fitch Polska

17 Polskie emisje z ratingiem (12.2013) – emisje komunalne Źródło: Fitch Polska

18 Ratingi obligacji – dodatkowe wyjaśnienia Rating wsparcia – tylko dla instytucji finansowych – miara prawdopodobieństwa uzyskania przez instytucję wsparcia w przypadku zagrożenia niewypłacalnością. Uwzględnia możliwość wsparcia ze strony akcjonariuszy (institutional support) oraz władz kraju macierzystego (sovereign support). Skala od 1 do 5 (1 – najwyższy rating). Minimalny rating wsparcia – tylko dla instytucji finansowych – miara prawdopodobieństwa otrzymania w sytuacjach nadzwyczajnych wsparcia od instytucji państwowych. Viability rating – tylko dla instytucji finansowych – miara wewnętrznej (intrinsic) zdolności kredytowej instytucji i prawdopodobieństwa poniesienia przez nie „porażki”. Uwzględnia zwyczajne wsparcie z jakiego korzystają instytucje finansowe (np. dostęp do kredytu refinansowego w BC) lecz nie uwzględnia wsparcia nadzwyczajnego 9uwzględnianego w ratingu wsparcia). Skala jak dla ratingu podstawowego (małe litery). Recovery rating – generalnie dla emisji o ratingu na poziomie B lub niższym. Określa możliwy poziom odzyskania kapitału w przypadku bankructwa. Skala RR1 (najwyższy) do RR6. Uwzględnia zabezpieczenie emisji, stopień podporządkowania, wycenę wartości przedsiębiorstwa i/lub zabezpieczeń.

19 Metody ratingu wewnętrznego Obie wersje metody ratingu wewnętrznego (IRB) oparte są na wypracowaniu przez daną instytucję, własnego wewnętrznego modelu dla szacowania prawdopodobieństwa upadłości (Probability of default PD). Podstawowa metoda ratingów wewnętrznych (foundation IRB), w której część parametrów ryzyka jest określana przez władze nadzorcze; Zaawansowana metoda ratingów wewnętrznych (advanced IRB), w której bank wyznacza samodzielnie parametry ryzyka.

20 Metody ratingu wewnętrznego 2 W wewnętrznych systemach ratingowych wykorzystywane są następujące parametry ryzyka: PD (prawdopodobieństwo niewypłacalności – probalitility of default), LGD (strata w przypadku utraty wypłacalności – loss given default), EAD (ekspozycja w momencie utraty wypłacalności – exposure at default), M (terminu transakcji – maturity), przy czym w przypadku stosowania ratingów wewnętrznych w: podstawowym zakresie bank określa sam jedynie PD, a pozostałe parametry określają władze nadzorcze; zaawansowanym zakresie bank szacuje wszystkie parametry samodzielnie.

21 Wykorzystanie wewnętrznych modeli portfeli kredytowych Nawet wykorzystując systemy ratingu kredytowego do oceny skali ryzyka kredytowego, ryzyko to jest nadal zwyczajowo traktowane i mierzone niezależnie od innych rodzajów ryzyka, co uniemożliwia uwzględnienie mechanizmów dywersyfikacji w zarządzaniu ryzykiem kredytowym. Przyszłością pomiaru i zarządzania ryzykiem kredytowym będą więc zapewne narzędzia modelowania portfeli kredytowych, zachęcające do dywersyfikacji portfeli uwzględniającej wpływ tej dywersyfikacji nie tylko na skalę ryzyka rynkowego ale również ryzyka kredytowego.

22 Klasy modeli ryzyka kredytowego Modele strukturalne Modele empiryczne Modele zredukowane

23 Modele strukturalne Modele takie są stosowane w odniesieniu do przedsiębiorstw (i instytucji finansowych) i opierają się na uwzględnieniu ekonomicznej struktury konkretnego przedsiębiorstwa, w szczególności jego struktury finansowej. Oparte są na zasadzie, iż ryzyko kredytowe jest tym wyższe im rynkowa wartość aktywów netto jest bliższa zeru.

24 Modele empiryczne Stosowane zarówno w odniesieniu do przedsiębiorstw jak i gospodarstw domowych. Zamiast ekonomicznej struktury pojedynczego podmiotu analizowany jest zbiór podmiot, które w przeszłości dotrzymały warunków i zbiór podmiotów które warunków nie dotrzymały. Na tej podstawie konstruowana jest funkcja pozwalająca odróżnić podmioty dotrzymujące i niedotrzymujące warunków.

25 Modele zredukowane Mogą być stosowane w odniesieniu do dowolnych podmiotów. W modelach tych jest analizowane prawdopodobieństwo niedotrzymania warunków dla całego zbioru podmiotów. Modele te mają charakter dynamiczny a więc badają proces zmian prawdopodobieństwa niedotrzymania warunków, na przykład w zależności od warunków makroekonomicznych

26 Wskaźnik Z-Score Altmana Wskaźnik Altmana służy do określania prawdopodobieństwa upadłości przedsiębiorstwa w okresie 2 lat od chwili badania Wskaźnik syntetyczny oparty na danych prezentowanych w sprawozdaniach finansowych przedsiębiorstwa.

27 Konstrukcja wskaźnika gdzie: T 1 – Kapitał pracujący / Aktywa T 2 – Zyski zatrzymane / Aktywa T 3 – EBIT /Aktywa T 4 – Kapitalizacja rynkowa / Zobowiązania T 5 – Przychody ze sprzedaży / Aktywa Interpretacja: Z > 2,99 – strefa bezpieczna 1,81 < Z < 2,99 – strefa niepewna Z < 1,181 – strefa zagrożona

28 Wskaźnik Altmana dla rynków wschodzących (Polski) gdzie: T1 – Kapitał pracujący / Aktywa T2 – Zyski zatrzymane / Aktywa T3 – EBIT / Aktywa T4 – Kapitalizacja rynkowa / Zobowiązania

29 Interpretacja wskaźnika Altmana dla Polski

30 Skuteczność wskaźnika Altmana Źródło: StockWatch.pl

31 System zarządzania ryzykiem kredytowym Podejście konserwatywne - oznacza minimalizowanie ryzyka kredytowego. Ryzyko to można zmniejszać przez profesjonalną strukturę organizacyjną oraz odpowiednie zarządzanie akcją kredytową. Do podstawowych, tradycyjnych narzędzi zarządzania ryzykiem kredytowym zalicza się odpowiednie przygotowanie umów oraz zabezpieczeń, stosowanie limitów i monitorowanie akcji kredytowej. Podejście aktywne - polega na wyborze tej struktury inwestycji, która zapewnia osiąganie odpowiednich stóp zwrotu obciążonych założonym ryzykiem kredytowym. Stosowanie aktywnych strategii dopuszcza możliwość inwestycji charakteryzujących się niższymi kategoriami zdolności kredytowej.

32 Narzędzia zarządzania ryzykiem kredytowym Narzędzia tradycyjne Kredytowe instrumenty pochodne

33 Tradycyjne narzędzia zarządzania ryzykiem kredytowym ubezpieczenie emisji obligacji – np. na rynku emisji komunalnych w USA 1/3 emitentów kupuje ubezpieczenie swoich emisji co wpływa na obniżenie kosztu kapitału, natomiast na rynkach obligacji korporacyjnych częściej spotykaną praktyką jest nabywanie ubezpieczenia od ryzyka niewypłacalności przez inwestorów, gwarancje i poręczenia – szczególna forma ubezpieczenia dostarczana dłużnikowi przez podmiot o wyższej wiarygodności kredytowej, zabezpieczenie kredytu – o skuteczności takiego zabezpieczenia decyduje płynność i wartość rynkowa zabezpieczeń, która może charakteryzować się znaczną zmiennością i w niektórych przypadkach wykazywać pozytywną korelację ze skalą ryzyka kredytowego, klauzule przedterminowego rozwiązania umowy kredytowej w przypadku zajścia zdarzenia kredytowego (np. obniżenia ratingu) syndykacja kredytów – sprzedaż udziałów w umowie lub portfelu omów kredytowych zewnętrznym inwestorom. Syndykacja kredytów zapoczątkowała powstawanie aktywnego rynku wtórnego kredytów bankowych. Umożliwia podmiotowi udzielającemu pierwotnego kredytu zarządzania pożądanym poziomem zaangażowania w ryzyko kredytowe konkretnego podmiotu i dywersyfikację portfela kredytowego.

34 Kredytowe instrumenty pochodne Cechą wspólną pochodnych kredytowych jest taka ich konstrukcja, z której wynika, iż płatność z tytułu danego instrumentu jest uzależniona od zajścia tzw. zdarzenia kredytowego (credit event) w odniesieniu do aktywów bazowych (reference assets) danego instrumentu. Wszystkie podstawowe kategorie pochodnych kredytowych można charakteryzować ze względu na takie podstawowe cechy ich konstrukcji jak: - podmiot referencyjny, - zdarzenie kredytowe, - mechanizm rozliczenia kontraktu, - typ zobowiązania w momencie wykonania kontraktu.

35 35 Zdarzenie kredytowe Bankruptcy – bankructwo – obejmuje wiele sytuacji związanych z bankructwem takich jak: ogłoszenie upadłości, rozpoczęcie postępowania likwidacyjnego, zgłoszenie wniosku na walne zgromadzenie o likwidację spółki itp. Credit event upon merger – zdarzenie kredytowe związane z fuzją – następuje fuzja lub połączenie podmiotów w, wyniku których zobowiązanie referencyjne jest przejmowane przez podmiot o niższym standingu kredytowym, Cross acceleration – postawienie zobowiązania referencyjnego w stan wymagalności na skutek zdarzenia kredytowego dotyczącego innych zobowiązań podmiotu referencyjnego, Cross default – zdarzenie o podobnym charakterze jak zdarzenie poprzednie ale ta klauzula ma charakter zapobiegawczy, dotyczy sytuacji gdy możliwe jest zażądanie wymagalności aktywów referencyjnych przed momentem faktycznego defaultu tych innych aktywów podmiotu referencyjnego, Downgrade – obniżenie ratingu kredytowego, Failure to pay – brak terminowej zapłaty (najczęściej ustalany jest minimalny limit wielkości zaległych zapłat), Repudiation – odmowa / moratorium – dłużnik referencyjny kwestionuje, podważa zasadność zobowiązania, Restructuring – restrukturyzacja zadłużenia.

36 Typy kredytowych instrumentów pochodnych Swapy odmowy zapłaty kredytu (Credit Default Swaps – CDS), Swapy na dochód całkowity (Total Return Swaps – TRS), Kredytowe Skrypty Dłużne (Credit Linked Notes – CLN), Opcje na spread kredytowy (Credit Spread Options), Indeksy kredytowe, Syntetyczne papiery wartościowe oparte na długu (Synthetic collateralized debt obligations – Synthetic CDO).

37 37 Swap odmowy zapłaty (Credit deafult swap - CDS) Swap CDS to dwustronna umowa, na podstawie której jedna ze stron określana jako nabywca zabezpieczenia zobowiązuje się do dokonywania okresowych płatności na rzecz drugiej strony, określanej jako sprzedawca zabezpieczenia, przez okres trwania umowy. W zamian za to sprzedawca zabezpieczenia zobowiązuje się do spełnienia jednorazowego świadczenia na rzecz nabywcy zabezpieczenia w przypadku zajścia określonego w umowie zdarzenia kredytowego w odniesieniu do podmiotu referencyjnego określonego w umowie. Swap CDS to typ nieopłaconego instrumentu pochodnego.

38 38 Sprzedawca zabezpieczenia Nabywca zabezpieczenia Aktywa bazowe Premia swapowa Świadczenie warunkowe Schemat swapu CDS

39 39 Formy rozwiązania transakcji swapowej Uzgodnione rozwiązanie transakcji pomiędzy pierwotnymi stronami transakcji swapowej – następuje po dokonaniu płatności kwoty równej bieżącej wartości rynkowej swapu (mark-to-market value MTM) na rzecz strony, dla której wartość swapu w momencie jego rozwiązania jest dodatnia. Transfer pozycji na rynku swapowym na rzecz strony trzeciej – oznacza faktycznie przejęcie zobowiązania swapowego przez nowego inwestora. W tym przypadku kwota MTM jest płacona pomiędzy podmiotami transferującymi pozycję. Jeśli transferowana jest pozycja sprzedawcy zabezpieczenia, transfer wymaga zgody nabywcy zabezpieczenia na przyjęcie ryzyka kredytowego nowego sprzedawcy zabezpieczenia. Zamknięcie pozycji poprzez zajęcie równoważnej pozycji offsetowej na rynku swapowym.

40 40 Przykład – swap CDS Parametry transakcji: Waluta: Euro Termin zapadalności: 3 lata Podmiot referencyjny: Polska Wartość bazowa: 50 mln EUR Premia swapowa: 33 pb Cykl płatności: kwartalny Tryb wykonania: fizyczna dostawa według wartości nominalnej

41 41 Koszt uzyskania zabezpieczenia w tej transakcji wynosi 33 pb rocznie. Przy kwartalnym cyklu płatności, wartość pojedynczej płatności premii swapowej wyniesie: Premia = 50 mln * 0,0033 * 0,25 = 41.250 EUR W przypadku braku zdarzenia kredytowego w okresie trwania swapu, łączny koszt uzyskania zabezpieczenia wyniesie: Koszt zabezpieczenia = 41.250 EUR * 12 = 495.000 USD W przypadku wystąpienia zdarzenia kredytowego następuje wykonanie swapu. Nabywca zabezpieczenia dostarcza obligacje bazowe (obligację rządu RP) za które sprzedawca zabezpieczenia płaci ich wartość nominalną równą 50 mln EUR.

42 42 Swapy koszykowe – basket swaps W odróżnieniu od klasycznych swapów CDS w swapach koszykowych określony jest więcej niż jeden podmiot referencyjny. W praktyce liczba podmiotów referencyjnych waha się najczęściej od 3 do 5. Wyróżnić można kilka kategorii swapów koszykowych: 1. N-th to default swap – rodzaj swapu koszykowego, w którym sprzedawca zabezpieczenia jest zobowiązany do spełnienia świadczenia w przypadku zajścia zdarzenia kredytowego w odniesieniu do n-go podmiotu referencyjnego. 2. Subordinate basket default swap – swap, w którym określona jest maksymalna płatność dla każdego z podmiotów z koszyka referencyjnego oraz maksymalna suma płatności z tytułu swapu 3. Senior basket default swap – swap, w którym określona jest maksymalna płatność dla każdego z podmiotów z koszyka referencyjnego oraz limit strat ponoszonych przez nabywcę zabezpieczenia, po przekroczeniu którego następują płatności zabezpieczenia.

43 43 Przykład – porównanie swapów koszykowych Podstawą transakcji swapowej jest koszyk aktywów 5 emitentów. Niewypłacalność poszczególnych emitentów powoduje straty dla nabywcy zabezpieczenia straty w okresie trwania swapu w wysokości: Podmiot 1: 6 mln USD Podmiot 2: 10 mln USD Podmiot 3: 16 mln USD Podmiot 4: 12 mln USD Podmiot 5: 15 mln USD

44 44 Swap A: Subordinated swap z limitem wypłaty 10 mln USD na jeden podmiot i łącznym limitem wypłaty 10 mln USD. Swap B: Senior basket swap z limitem wypłaty 10 mln USD na jeden podmiot i limitem uruchomiającym wypłaty ze swapu na poziomie strat skumulowanych równym 40 mln USD. Załóżmy, że zdarzenia kredytowe występują kolejno dla podmiotów 1, 2, 3, 4 i 5. Jak wygląda ochrona zapewniana przez oba swapy. Swap A zapewnia pokrycie całej straty wywołanej przez zdarzenie kredytowe dla podmiotu 1 i pokrycie 4 mln strat z tytułu zdarzenia kredytowego dla podmiotu 2. Swap B. Ponieważ limit uruchamiający swap wynosi 40 mln USD, więc zdarzenia kredytowe dla podmiotów od 1 do 4 nie spowodują uruchomienia tego instrumentu. Wprawdzie nominalna suma strat z tytułu tych zdarzeń kredytowych wynosi 44 mln USD (6 + 10 + 16 + 12) lecz ponieważ limit ochrony na 1 podmiot wynosi 10 mln, więc dla potrzeb uruchomienia swapu uwzględnia się jedynie 36 mln strat (6 + 10 + 10 + 10). W przypadku zdarzenia kredytowego dla podmiotu 5 limit ochrony wynosi również 10 mln USD. Z tej kwoty 4 mln USD są zaliczane na poczet limitu uruchomienia swapu. Tak więc wypłata ochrony ze swapu wyniesie 6 mln USD.

45 45 Swapy na indeksy kredytowe (Credit Default Inedx Swaps – CDIS) Instrument zbliżony do single-name CDS, Instrument bazowy - opracowany przez wyspecjalizowaną firmę indeks złożony z wielu podmiotów referencyjnych, Indeksy kredytowe mają stały skład i ograniczony okres zapadalności, co powoduje konieczność ich aktualizacji się poprzez publikację nowej serii istniejącego indeksu, aby odzwierciedlić zjawiska zachodzące na rynku kredytowym, Indeksy kredytowe mają różne terminy zapadalności (3, 5, 7, 10 lat) – największą płynnością cieszą się instrumenty 5-letnie.

46 46 Swapy na indeksy kredytowe – przepływy finansowe Nabywca ochrony zobowiązuje się do płacenia premii swapowej, według stałej stawki procentowej w zamian za jednorazowe świadczenie w przypadku zajścia zdarzenia kredytowego, W przypadku zajścia zdarzenia kredytowego dotyczącego zadłużenia podmiotu wchodzącego w skład indeksu kredytowego, wartość nominalna indeksu jest zmniejszana w stopniu proporcjonalnym do wagi danego podmiotu referencyjnego, Zajście zdarzenia kredytowego w odniesieniu do jednego podmiotu referencyjnego nie powoduje zakończenia umowy swapowej (tak jak single-name swaps) a jedynie rozliczenie w odniesieniu do tego podmiotu referencyjnego.

47 47 Swapy na indeksy kredytowe - rozliczenie Rozliczenie CDIS może mieć charakter fizyczny lub pieniężny –Rozliczenie fizyczne: kupujący ochronę dostarcza sprzedającemu papiery dłużne dotknięte zdarzeniem kredytowym, lecz o wartości nominalnej równej wadze ich emitenta w indeksie pomnożonej przez nominalną wartość całego indeksu, a sprzedający zobowiązany jest wypłacić kupującemu wartość nominalną papierów dłużnych emitenta proporcjonalną do ich udziału w indeksie, –Rozliczenie pieniężne: kupujący wypłaca sprzedającemu rynkową wartość papierów dłużnych tego emitenta, a sprzedający zobowiązany jest wypłacić kupującemu wartość nominalną papierów dłużnych emitenta proporcjonalną do ich udziału w indeksie – w praktyce zazwyczaj dochodzi jedynie do przepływu netto różnicy dwóch wymaganych płatności.

48 48 Swapy na dochód całkowity – Total Return Swaps (TRS) Swap TRS to dwustronna umowa, w której jedna ze stron (nabywca swapu) zobowiązuje się do dokonywania okresowych płatności premii swapowej wyznaczanej według zmiennej stopy procentowej w zamian za otrzymanie od drugiej strony (sprzedawcy swapu) płatności obejmującej wszystkie dochody generowane przez aktywa bazowe. Przez wszystkie dochody rozumie się zarówno wszystkie strumienie pieniężne generowane przez aktywa bazowe w okresie trwania swapu jak i aprecjację lub deprecjacje wartości samych aktywów bazowych.

49 49 Schemat swapu TRS Dealer Rynek kapitałowy Aktywa bazoweInwestor Dochód całkowity LIBOR + spread LIBOR kapitał Zakup aktywów

50 50 Kredytowe skrypty dłużne – Credit Linked Notes (CLN) Skrypt CLN to dłużny papier wartościowy, emitowany najczęściej przez podmiot o wysokim ratingu kredytowym o określonych płatnościach kuponowych i terminie wykupu zdefiniowanym w sposób analogiczny dla standardowych obligacji korporacyjnych. Jednak ostateczny dochód z CLN jest uzależniony od zachowania się aktywów bazowych określonych w skrypcie oraz od sytuacji emitenta. W przypadku zajścia określonych zdarzeń kredytowych emitent skryptu CLN uzyskuje prawo do obniżenia kuponu odsetkowego i/lub dokonania przedterminowego wykupu obligacji po cenie niższej od ich wartości nominalnej.

51 51 Tryb wykonania skryptów CLN Rozliczenie gotówkowe – w przypadku zajścia zdarzenia kredytowego, w terminie wykupu skryptu inwestor otrzymuje kwotę równą różnicy między kwotą zapłaconą za skrypt w momencie jego nabycia a wartością aktywów bazowych w dniu zajścia zdarzenia kredytowego. Fizyczna dostawa – w przypadku zajścia zdarzenia kredytowego następuje wykup obligacji polegający na dostarczeniu przez emitenta aktywów bazowych i zapłacie kwoty równej kwocie otrzymanej za obligację w momencie emisji pomniejszonej o wartość dostarczonych aktywów

52 52 Schemat struktury CLN Emitent Aktywa bazowe Inwestor Kupony odsetkowe Cena nominalna obligacji Brak zdarzenia kredytowego EmitentInwestor Aktywa bazowe Wypłata 100% nominału w terminie wykupu Zdarzenie kredytowe Emitent Inwestor Aktywa bazowe Wypłata 100% - wartość aktywów bazowych

53 53 Papiery wartościowe oparte na długu (Collateralized debt obligations) Podstawowa różnica pomiędzy instrumentami typu CDO a innymi obligacjami zabezpieczonymi aktywami polega na tym, że organizator emisji najczęściej aktywnie zarządza portfelem aktywów bazowych dla danej struktury CDO. Typowa struktura CDO ma charakter kaskadowy tzn. jest złożona z szeregu serii emisji obligacji o różnym ratingu kredytowym począwszy od bezwarunkowo płatnych obligacji o najwyższym ratingu kredytowym, poprzez obligacje podporządkowane (subordinated debt) o niższym ratingu aż po obligacje o charakterze udziałowym, najczęściej nieposiadające ratingu, dochód z których jest w największym stopniu uzależniony od efektywności zarządzania portfelem aktywów bazowych. W przypadku gdy portfel aktywów bazowych nie generuje dostatecznych środków do sfinansowania wypłat z tytułu wszystkich wyemitowanych serii obligacji straty na portfelu są pokrywane w ciężar kolejnych transz programu, rozpoczynając od transzy o najniższym ratingu kredytowym.

54 54 Struktura programu CDO Obligacja pierwszorzędna (Senior note) – rating AAA – 90 – 95% wartości emisji Obligacja pośrednia (Mezzanine note) – rating BBB – 1 – 3% wartości emisji Obligacja podporządkowana (Subordinated note) – rating B – 3 – 5% wartości emisji Obligacja udziałowa (Equity note) – brak ratingu – 1 – 2% wartości emisji

55 55

56 56 Schemat cash flow CDO Inicjator sekurytyzacji Aktywa bazowe Spółka celowaTransza wysokiej jakości (AAA) Transza udziałowa Transza pośrednia (BBB) Transza podporządkowana (B) Wpływy netto z emisji Sprzedaż aktywów Wpływy z emisji Emisja CDO

57 57 Syntetyczne papiery wartościowe oparte na długu (Synthetic CDO) Podstawowa różnica pomiędzy klasycznymi a syntetycznymi CDO polega na tym, że w przypadku klasycznych CDO następuje transfer własności aktywów bazowych z bilansu inicjatora sekurytyzacji, podczas gdy w przypadku syntetycznych CDO, z pomocą pochodnych kredytowych dokonuje się transfer ryzyka kredytowego aktywów bazowych z inicjatora programu na inwestorów, podczas gdy same aktywa bazowe najczęściej pozostają w bilansie inicjatora programu. Inicjator programu CDO jest więc w tym przypadku nabywcą zabezpieczenia, natomiast inwestorzy są sprzedawcami zabezpieczenia. Syntetyczne CDO mogą mieć charakter struktur opłaconych, częściowo opłaconych lub nieopłaconych. Oznacza to, że do transferu ryzyka kredytowego wykorzystane mogą być nieopłacone pochodne kredytowe (takie jak swapy CDS), opłacone pochodne kredytowe (takie jak skrypty CLN) albo kombinacja instrumentów opłaconych i nieopłaconych.

58 58 Schemat syntetycznego CDO Inicjator sekuryztyzacji Aktywa bazowe Spółka celowaTransza wysokiej jakości (AAA) Transza udziałowa Transza pośrednia (BBB) Transza podporządkowana (B) Swap odmowy zapłaty Premia swapowa Wpływy z emisji Emisja CDO Aktywa wolne od ryzyka Odsetki i kapitał Wpływy z emisji CDO

59 „Moral hazard” na rynku pochodnych kredytowych Korzyści z wystąpienia zdarzenia kredytowego bodźcem do ignorowania problemów dłużnika Niebezpieczeństwo zastosowania CDS w walce konkurencyjnej 59