Kryzys finansowy i jego przyczyny Dariusz Gątarek NBP

Instytucje rynku hipotecznego Instrumenty hipoteczne Co się stało? Plan referatu Instytucje rynku hipotecznego Instrumenty hipoteczne Co się stało? Kto winien? Felix Salmon, Recipe for Disaster: The Formula That Killed Wall Street, Wired 2009

Fannie Mae, Ginnie Mae i Freddie Mac Fannie Mae – Federal National Mortgage Association (FNMA), prywatna, powstała 1938, reforma 1968 Ginnie Mae – Government National Mortgage Association (GNMA), państwowa, powstała 1968 Freddie Mac – Federal Home Loan Mortgage Corporation (FHLMC), prywatny, powstał 1970 Banki inwestycyjne

Cykl finansowania hipotek

Korzyści Dostarczenie rynkowi wielkie ilości wysokiej wiarygodności obligacji, co przyczyniało się do obniżenia ceny pieniądza. Rentowność obligacji hipotecznych była wyższa od obdarzonych tych samym ratingiem AAA obligacji rządowych. Obniżenie ceny nieruchomości.

CMO i CDO Collateralized Mortgage Obligations, (zabezpieczone zobowiązania hipoteczne) – programy emisji zabezpieczonych hipotekami papierów wartościowych o zróżnicowanym prawdopodobieństwie utraty wartości, wprowadzone w roku 1986. Michael Milken rozszerzył tę konstrukcję na zabezpieczenie dowolnym kredytem, niekoniecznie hipotecznym i nazwał CDO (Collateralized Debt Obligations).

Transzowanie Porządkowanie kolejnych (potencjalnych) bankructw dłużników z zabezpieczającego portfela kredytów hipotecznych i dzielenie programu emisji obligacji na transze. Kolejne bankructwa dłużników są absorbowane przez kolejne transze – od equity zaczynając na super senior kończąc. W efekcie im transza ma niższą senioralność, tym większe prawdopodobieństwo utraty wartości.

Transzowanie

Wodospad (waterfall)

CDO2 Istnieje wielkie zapotrzebowanie na papiery dłużne o wysokim ratingu. Dlatego transze o ratingu niższym były traktowane jak papiery dłużne i poddawane identyczne operacji Instrumenty takie zwano CDO2 CDO3 (sic!) też istniały

Co się stało? Koniunktura gospodarcza w Ameryce ery Clintona spowodowała wzrost popytu na mieszkania. Administracja wywierała na banki presję, by udzielały kredytów hipotecznych osobom o najgorszej sytuacji finansowej. Rok 2007 był pierwszym rokiem, kiedy ilość Amerykanów odchodzących na emeryturę przekroczyła ilość Amerykanów wchodzących na rynek pracy. Osłabienie koniunktury spowodowało falę bankructw właścicieli domów a banki nie były w stanie sprzedać na wtórnym rynku przewłaszczonych domów Straty na rynku nieruchomości przemieniły się w straty praktycznie we wszystkich sferach gospodarki.

Indeks cen nieruchomości

Metody wyceny Przyjmijmy, że CDO jest zabezpieczona pewną ilością kredytów, liczbę tę oznaczmy d. Dłużników ponumerujmy i oznaczmy przez chwilę bankructwa dłużnika o numerze i. Niech będzie rodziną funkcji rozkładu chwili bankructwa i-tego dłużnika z puli.

Standardem symulacji jest kopuła gaussowska - Chwile bankructw o rozkładzie niezależne zmienne losowe o rozkładzie normalnym , Liczba 0    1 is nazywana jest korelacją (correlation) i stanowi interpolację między niezależnymi zmiennymi losowym a współzależnymi.

Wycena transz Niezależne bankructwa: Współzależne bankructwa 1 korelacja Niezależne bankructwa: Wszystkie bankructwa są spowodowane przez czynniki idiosynkratyczne – niezależne dla wszystkich spółek. Współzależne bankructwa: Bankructwa są spowodowane przez wspólny czynnik dla całej ekonomii.

Wycena transz

Base correlation Notowania transz CDX.NA.IG z dnia 12 marca 2008 roku

Zła metoda wyceny Korelacja statystyczna jest miarą współzależności zbyt słabą. Oczekujemy, że korelacja na poziomie powyżej 90% zbliży ceny transzy senioralnych do jej maksymalnej ceny teoretycznej. Natomiast notowany przez rynek narzut kredytowy transzy Supersenior (30-100%) w dniu 12 marca 2008 i później ponad dwa razy przekraczał narzut kredytowy obliczony przy użyciu kopuły gaussowskiej na maksymalnym poziomie 100%. Kopuła gaussowska ten zdecydowanie niedoceniała prawdopodobieństwa bankructwa transz o wyższej senioralności, czyli jednoczesnego bankructwa wielu podmiotów.

Kto winien? Udzielono wiele kredytów dłużnikom o obniżonej zdolności do ich spłacenia, mimo to obligacje hipoteczne nadal miały rating AAA także, kiedy rozpoczęła się lawina bankructw. Rynek instrumentów pochodnych rozrósł się ponad swą funkcję zabezpieczającą funkcję i zamienił się w kasyno. Kontrola nad rynkiem była możliwa a zaniechano jej. CDOs były wyceniane niepoprawnie, głównym problemem było nieuwzględnienie ryzyka katastroficznego.