Makroekonomia Ćwiczenia

Plan zajęć 1. PKB - dokończenie 2. Bezrobocie 3. Inflacja Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Plan zajęć 1. PKB - dokończenie 2. Bezrobocie 3. Inflacja 4. Bankowość komercyjna 5. Bankowość centralna

PKB PKB to wskaźnik przyrotu ilości dóbr i usług. PKB uwzględnia tylko dobra finalne, co stanowi przedmiot krytyki, ponieważ nie uwzględnia znacznej części produkcji. Równanie PKB to C + I + G + Ex - Im. Krytyka PKB. PKB nie jest miernikiem dobrobytu, lecz wskaźnikiem przyrostu produkcji dóbr i usług na rynek.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Struktura produkcji

TEORIA PIENIĄDZA Barter i powstanie pieniądza. Definicja i znaczenie pieniądza. Specyfika rynku pieniądza. Typologia pieniądza.

Typologia pieniądza

Inflacja Inflacja monetarna i cenowa. Źródła inflacji cenowej: 1) wzrost podaży pieniądza. 2) spadek popytu na pieniądz. a) ludzi posiadających pieniądze; b) sprzedawców dóbr i usług, chcących „kupić” pieniądze. Walka z inflacją? Inflation is too many dollars chasing too few goods

Inflacja

Inflacja

Inflacja

Koszty inflacji Spadek siły nabywczej. Koszty menu. Koszty zdartych zelówek. Wzrost niepewności. Wzrost obciążeń podatkowych. Spadek oszczędności i inwestycji. Przejadanie kapitału (nakłady po hist.). Zaburzenie mechanizmu cenowego => błędna alokacja kapitału. Redystrybucja dochodu.

Ilościowa teoria pieniądza Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Ilościowa teoria pieniądza Neutralność pieniądza Klasyczna dychotomia Podstawa monetarymu Locke, Hume, Fisher MV = PT

Neutralność pieniądza Arkadiusz Sieroń Neutralność pieniądza Neutralność pieniądza oznacza, najogólniej rzecz ujmując, brak wpływu zjawisk monetarnych na zmienne realne. Centralne zagadnienie ekonomiczne. Pieniądz jest tylko „zasłoną”, którą można usunąć i ceny względne można badać, jak gdyby system oparty był na wymianie naturalnej. Oskar Lange Money matters. Milton Friedman

Arkadiusz Sieroń EFEKT CANTILLONA Efekt Cantillona (Cantillon effect) – znane również jako efekty pierwszej rundy (first-round effects) czy injection effects – jest to efekt dystrybucyjny i cenowy wynikający z nierównomiernych zmian w podaży pieniądza, a więc tego, że np. nowe pieniądze trafiają do gospodarki poprzez określone kanały.

Co wyjaśnia efekt Cantillona? Arkadiusz Sieroń Co wyjaśnia efekt Cantillona? Brak inflacji cenowej CPI. Bańki spekulacyjne. Cykle koniunkturalne. Wzrost nierówności dochodowych. Opóźnienie w działaniu polityki monetarnej. Istnienie fałszerzy. Potrzebę konstrukcji wskaźnika „ogólnego poziomu cen”.

Efekty Cantillona i cykl koniunkturalny Arkadiusz Sieroń Efekty Cantillona i cykl koniunkturalny ATCK opiera się na pewnej określonej realizacji efektów Cantillona. Austriacka teoria kapitału pozwala badać wpływ efektów Cantillona na strukturę cen i produkcji. Kluczowa rola „przymusowych oszczędności”. Efekty Cantillona tłumaczą, dlaczego cykle koniunkturalne nie są regularnymi cyklami.

Udział płac w PKB

Wzrost podaży pieniadza a nierówność dochodowa

Inflacja a sektor finansowy Udział sektora finansowego w USA zwiększył się z 4,9% PKB w 1980 do 7,9% w 2007. W 1980 r. przeciętny pracownik w sektorze finansowym zarabiał mniej więcej tyle samo co pracownicy w innych sektorach, zaś w 2006 jego pensja była już średnio o 70% większa niż w pozostałych sektorach.

Gdzie ta inflacja? Banki zwiększyły swoje rezerwy. Inflacja cen aktywów, a nie dóbr i usług. CPI nie jest doskonałym miernikiem: 1) zmiany hedonistyczne (1980). 2) nie mierzy cen stałego koszyka (1990).

Substytucja koszyka CPI Koszyk pierwotny: Wieprz. – 50%, 10 zł; Woł. – 50%, 10 zł. Pw wzrasta o 50%, do 15 zł. Stały koszyk: CPI = 25%. Obecnie: Wieprz. – 75%, Woł. – 25% => CPI = 12,5%!!

Gdzie ta inflacja?

Gdzie ta inflacja?

Hiperinflacja Hiperinflacja to tak znaczna inflacja, kiedy ludzie tracą zaufanie do pieniądza. Roczny okres, w ciągu którego miesięczna stopa inflacji przekracza 50 proc. Hiperinflacja zniszczyła 20% walut. Najbardziej znane to: eksperyment Johna Lawa, francuska rewolucja, continentale, greenbacki, niemiecka, Zimbabwe. Od II w. ś. średnio co 1,5 roku na świecie.

Hiperinflacja

Hiperinflacja

Hiperinflacja

Hiperinflacja

Hiperinflacja

Hiperinflacja

Hiperinflacja

Hiperinflacja niemiecka 4 sierpnia 1914 r. zawieszono wymienialność marki na złoto. Deficyty budżetowe (m.in. z powodu wojny) finansowano drukiem pieniądza. Ilość marek: 8,61 mld w kwietniu 1923 r. i 400 trylionów (400×1018) w listopadzie 1923 r. W ciągu 5 lat ceny wzrosły 500 miliardów razy. W ciągu listopada 1923 r., cena dolara w papierowej marce wzrosła o 8,912 proc.

Hiperinflacja niemiecka

Hiperinflacja niemiecka Hiperinflacja najbardziej uderzyła w klasę średnią. Rosła przestępczość: w 1923 r. o 50% od 1913 r. Tkanka moralna została osłabiona, rósł też interwencjonizm oraz ekstremizm polityczny... Politycznie niezawisły bank centralny. Przed listopadem 1923 roku jedyny wzrost w liczbie zwierząt ubijanych na mięso zanotowano w przypadku psów (s. 248-249).

Deflacja Deflacja monetarna i cenowa. Źródła deflacji cenowej 1) spadek podaży pieniądza; 2) wzrost popytu na pieniądz a) tezauryzacja; b) wzrost podaży dóbr i usług.

Deflacja Czy można zarobić na życie i odnosić zyski, gdy poziom cen spada?

Deflacja na rynku komputerów (wydatki wzrosły o 2700%)

Deflacja cenowa jako antitodum na deflację monetarną Wyobraźmy sobie, że przed kryzysem finansowym Bill robił zakupy raz w tygodniu w lokalnym supermarkecie. Na zakup wody przeznaczał 10 USD. Przy cenie 1 USD za butelkę, mógł kupić 10 butelek. Teraz, w czasie kryzysu, Bill może wydać na wodę jedynie 5 USD. Pytanie: Ile musiałaby kosztować butelka wody, aby Bill mógł za 5 USD nabyć 10 butelek, za które płacił 10 USD?

Deflacja w standardzie złota

Deflacja a wzrost realnych płac

Czy deflacja jest szkodliwa? Która deflacja? Walka z deflacją czy źródłem? Polityka monetarna ma „neutralizować” spadek cen, by były stabilne. Deflacja wynikająca ze wzrostu produktywności powszechnie jest uważana za korzystne zjawisko. Tezauryzacja - reakcja na wzrost niepewności. Spadek podaży pieniądza najbardziej kontrowersyjny. Ceny się dostosowują do zmian na rynku.

Bezrobocie Bezrobotny to osoba, która Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Bezrobocie Bezrobotny to osoba, która 1. jest chętna do pracy za wynagrodzenie odpowiadające danej kategorii pracy, ale 2. nie może znaleźć pracodawcy, który zaoferuje jej pracę, pomimo że 3. pracodawca postrzega tę osobę jako pracownika, który jest „wymienny” z obecnie zatrudnionymi.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Rynek pracy

Wybór między pracą a czasem wolnym Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Wybór między pracą a czasem wolnym

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Podaż pracy

Rodzaje bezrobocia Bezrobocie jawne a ukryte Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Rodzaje bezrobocia Bezrobocie jawne a ukryte Bezrobocie krótko- a długookresowe Bezrobocie cykliczne (keynesowskie) Bezrobocie sezonowe Bezrobocie strukturalne Bezrobocie technologiczne Bezrobocie frykcyjne Bezrobocie dobrowolne (katalaktyczne) Bezrobocie klasyczne

Bezrobocie dobrowolne Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Bezrobocie dobrowolne

Bezrobocie klasyczne Arkadiusz Sieroń 2017-04-07

Przyczyny bezrobocia Koszty pracy. Płaca minimalna. Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Przyczyny bezrobocia Koszty pracy. Płaca minimalna. Regulacje (nieelestyczne prawo pracy). Opodatkowanie pracy (klin podatkowy). Subsydiowanie bezrobocia.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Płaca minimalna

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Klin podatkowy

Klin podatkowy w praktyce Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Klin podatkowy w praktyce Załóżmy, że wasza pensja brutto wynosi 2000 PLN. Na rękę dostaniecie 1459,48 PLN. Koszt pracodawcy to zaś 2400,60 PLN.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Bezrobocie cykliczne

Bezrobocie cykliczne: krytyka Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Bezrobocie cykliczne: krytyka Obniżenie stawek płac wcale nie musi doprowadzić do spadku dochodów, siły nabywczej i popytu. Dochód to iloczyn stawki płacy i liczby roboczogodzin. Fundusz płac zostałby rozdysponowany na więcej osób po prostu. Tylko część pracowników pracuje w sektorze dóbr konsumpcyjnych. Popyt na produkty (konsumpcja) to nie popyt na pracę (inwestycje, produkcja).

Krzywa Philipsa Obraz wymienności dwóch celów makroekonomicznych: niskiego bezrobocia i niskiej inflacji. Pierwotnie zamiast inflacji był wzrost nominalnej stawki płacowej. Krótko- i długookresowa krzywa Philipsa (wymienność tylko w krótkim okresie za sprawą iluzji pieniężnej).

Krzywa Philipsa

Bankowość komercyjna Dwa rodzaje bankowości (bank jako magazyn i jako pośrednik). Maturity mismatching i ryzyko płynności. Depozyt prawidłowy i nieprawidłowy a pożyczka Postulat oddzielenia, rezerwa stuprocentowa a cząstkowa (wzrost gospodarczy a stabilność). Proces ekspansji kredytowej. Ograniczenia ekspansji kredytowej (zaufanie, konkurencja, ilość pieniędzy poza bankami).

Mechanizm kreacji pieniądza

Mechanizm kreacji pieniądza

Banki komercyjne a podaż pieniądza Baza monetarna (zasób pieniądza wielkiej mocy) – jest to łączna ilość banknotów i bilonu w systemie bankowym i w obiegu pozabankowym. Mnożnik kreacji pieniądza – mnożnik obrazujący zmianę zasobu pieniądza wywołanej zmianą bazy monetarnej o jednostkę. Mnożnik = 1/stopa rezerw obowiązkowych x baza monetarna Podaż pieniądza = mnożnik x baza monetarna

Bank centralny a podaż pieniądza Bank centralny może regulować podaż pieniądza zmieniając bazę monetarną lub mnożnik. Baza monetarna – operacje otwartego rynku. Mnożnik – stopa rezerw obowiązkowych.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Bankowość centralna 1. Kanał stopy procentowej polityki pieniężnej w normalnych czasach. 2. Załamanie powyższego mechanizmu transmisji podczas kryzysu. 3. Niestandardowe instrumenty polityki pieniężnej.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Bank centralny Centralna instytucja odpowiedzialna za funkcjonowanie systemu bankowego. Trzy funkcje banku centralnego: bank emisyjny, bank banków – pożyczkodawca ostatniej szansy; centralny bank państwa.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Polityka pieniężna Podstawowym zadaniem polityki pieniężnej jest utrzymywanie stabilnego poziomu cen. Ustawa o NBP: „utrzymanie stabilnego poziomu cen przy jednoczesnym wspieraniu polityki gospodarczej rządu o ile nie ogranicza to realizacji tego celu”.

Strategie banku centralnego Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Strategie banku centralnego Strategie różnią się wybranym celem pośrednim, czyli wyborem określonej kategorii ekonomicznej, która pozostaje w stabilnej relacji z celem finalnym. Współcześnie dominuje strategia bezpośredniego celu inflacyjnego (BCI).

Bezpośredni cel inflacyjny Banki centralne orbitują wokół inflacji 2%, czyli niezgodnie z regułą Friedmana, według której nominalna stopa procentowa = 0, a inflacja ujemna. Skupienie się na poziomie cen ignoruje ekspansję pieniądza i kredytu => Wielki Kryzys.

CPI w latach 20. XX w.

I podaż pieniądza

Jak BCI wygląda w Polsce? Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Jak BCI wygląda w Polsce? W 2004 r. Rada Polityki Pieniężnej ustaliła wysokość owego celu inflacyjnego na 2,5 proc. z możliwością odchylenia do 1 punktu procentowego w górę lub w dół. Oznacza to, że roczny wskaźnik CPI powinien w każdym miesiącu znajdować się jak najbliżej 2,5 proc.

Zasady polityki pieniężnej Bank centralny powinien przyjąć docelowy poziom inflacji (cel inflacyjny) i starać się go utrzymać. Polityka pieniężna powinna reagować na zmiany dwóch podstawowych wielkości – realnego produktu krajowego brutto i inflacji. Kluczowym instrumentem oddziaływania powinna być stopa procentowa. Polityka pieniężna nie powinna starać się o stabilizowanie kursu walutowego.

Reguła Taylora i= r* + pi + 0.5 (pi-pi*) + 0.5 ( y-y*). Reguła Taylora uzależnia docelowy poziom stopy procentowej od wielkości luki inflacyjnej oraz luki popytowej. Ważna przy podejmowaniu decyzji przez banki centralne, nawet jeśli oficjalnie nie stosują jej.

Trzy klasyczne instrumenty polityki pieniężnej Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Trzy klasyczne instrumenty polityki pieniężnej Banki centralne nie mogą wpływać bezpośrednio na inflację cenową. Dlatego regulują podaż pieniądza, przy czym bezpośrednio tylko bazę monetarną. Inflacja zmienną docelową, a stopy procentowe środkiem dojścia do celu. Stopa rezerw obowiązkowych. Operacje otwartego rynku. Transakcje depozytowo-kredytowe.

Jak banki centralne realizują strategię BCI? Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Jak banki centralne realizują strategię BCI? Poprzez ustalanie 3 stóp procentowych (lombardowa, depozytowa, referencyjna) wyznaczających korytarz stóp. WIBOR kształtujący się w korytarzu. WIBOR nadający tempo ekspansji ilości pieniądza i kredytu, co w konsekwencji wpływa na inflację cenową.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Stopa referencyjna Stopa referencyjna (interwencyjna, repo) – minimalna rentowność 7-dniowych bonów pieniężnych emitowanych przez Narodowy Bank Polski (NBP). Określa minimalną rentowność operacji otwartego rynku. W Polsce obecnie wynosi 2,5%.

Operacje otwartego rynku Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Operacje otwartego rynku Banki centralne dążą do tego, aby stopa międzybankowa (WIBOR) była zbliżona do stopy referencyjnej. Uzyskuje to poprzez odpowiednio dobraną wielkość dokonywanych operacji otwartego rynku. Operacje otwartego rynku nie likwidują problemu nadwyżek i niedoborów płynności w poszczególnych bankach.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 WIBOR I WIBID Banki posiadające nadwyżki pieniądza zgłaszają ofertę kredytu, podając stawkę oprocentowania WIBOR na określone okresy. Banki potrzebujące pieniędzy zgłaszają oferty ich wypożyczenia, proponując stawki WIBID, również na określone okresy.

Wibor i stopa referencyjna Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Wibor i stopa referencyjna

Operacje otwartego rynku a operacje depozytowo-kredytowe Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Operacje otwartego rynku a operacje depozytowo-kredytowe Operacje otwartego rynku mają określoną zapadalność. Pożyczki na okresy krótsze wahają się w korytarzu. Różnice w inicjowaniu obu polityk.

Korytarz stóp procentowych Arkadiusz Sieroń 2017-04-07

Korytarz stóp procentowych w rzeczywistości Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Korytarz stóp procentowych w rzeczywistości

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Stopa lombardowa Stopa lombardowa (kredyt lombardowy) określa cenę, po której bank centralny udziela bankom komercyjnym pożycze k pod zastaw papierów wartościowych. Kwota kredytu nie może przekroczyć równowartości 85% (tzw. haircut wynosi 15%) papierów wartościowych obciążonych zastawem. Obecnie w Polsce wynosi 4%.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Stopa depozytowa Stopa depozytowa określa oprocentowanie jednodnio wych depozytów składanych przez banki komercyjne w banku centralnym. Obecnie w Polsce wynosi 1,25%.

Rynek międzybankowy karne poziomy stóp lombardowych i depozytowych. Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Rynek międzybankowy karne poziomy stóp lombardowych i depozytowych. zmienność krótkoterminowych stóp procentowych. mechanizm transmisji polityki pieniężnej banku centralnego. mechanizm stabilizujący płynność mechanizm zapewniający konkurencyjną wycenę ryzyka wynikającego z ekspozycji międzybankowych (brak gwarancji). poufność rozwój wynikiem regulacji (kredytów i depozytów)

Podsumowanie polityki pieniężnej w normalnych czasach Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Podsumowanie polityki pieniężnej w normalnych czasach W normalnych czasach banki centralne oddziałują na gospodarkę i inflację poprzez zmiany poziomu krótkookresowych stóp procentowych – w tym celu przeprowadzają operacje otwartego rynku oraz operacje depozytowo-kredytowe. Przy odpowiedniej komunikacji przyszłych zamierzeń banku centralnego pozwala to — dzięki działaniu arbitrażu i konkurencji — wpływać na średnio- i długoterminowe stopy procentowe.

Załamanie się mechanizmu transmisji Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Załamanie się mechanizmu transmisji 1. Załamanie się rynku międzybankowego (spadek zaufania, wzrost premii za ryzyko). 2. Załamanie się relacji między podstawowymi stopami banków centralnych a krótkoterminowymi stopami na rynku międzybankowym. 3. Niemożliwość dalszego luzowania polityki monetarnej w sytuacji bardzo niskich stóp procentowych.

Zmiana funkcji banków centralnych Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Zmiana funkcji banków centralnych Wcześniej nie stymulowały płynności, nie były gwarantem stabilności finansowej i utrzymania działalności operacyjnej banków komercyjnych, a jedynie pożyczkodawcą ostatniej szansy. Klasyczne narzędzia tylko w niestandardowy sposób (dłużej, więcej, łagodniej). Nadzór makroostrożnościowy.

Niestandardowe instrumenty polityki pieniężnej Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Niestandardowe instrumenty polityki pieniężnej 1. Wpływanie na oczekiwania krótkoterminowych stóp procentowych. 2. Zmiana struktury bilansu. 3. Zwiększanie bilansu banku centralnego 4. Inne: np. łagodzenie jakości zabezpieczeń.

Wpływanie na oczekiwania Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 oznacza konieczność utrzymywania niskich stóp procentowych i gotowość udzielania nisko oprocentowanych pożyczek bankom. to utrzymywanie musi być zakomunikowane społeczeństwu, rynek nie może oczekiwać wzrostu stóp. zasadza się spostrzeżeniu, iż ceny aktywów zależą nie tylko od obecnej krótkiej stopy ale od całej oczekiwanej ścieżki stóp procentowych.

Przykłady wpływania na oczekiwania Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Przykłady wpływania na oczekiwania Grudzień 2008 r.: „Komitet przewiduje, iż słabe warunki gospodarcze prawdopodobnie będą wymagać wyjątkowo niskiej stopy funduszy federalnych przez pewien czas”. Wrzesień 2012 r.: „wysoko akomodacyjna polityka monetarna będzie wskazana przez znaczny okres czasu, po tym jak umocni się ożywienie gospodarcze w USA”.

Zmiana struktury bilansu Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Zmiana struktury bilansu Polega na zmianie formy aktywów, które posiada bank centralny. Sprawia, iż krzywa dochodowości staje się bardziej płaska.

Przykłady zmian w bilansie banków centralnych Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Przykłady zmian w bilansie banków centralnych Pod koniec 2008 r. zamiana obligacji skarbowych na dług prywatny. Operacja Twist rozpoczęta we wrześniu 2011 r.– zamiana krótkoterminowych papierów (do 3 lat) na długoterminowe (od 6 do 30 lat) na kwotę 400 mld USD do czerwca 2012 r. i dalsze 267 mld USD.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Zwiększanie bilansu polega na zwiększaniu ilości posiadanych aktywów przez bank centralny (ponad poziom konieczny do obniżenia do zera stopy procentowej). słynne „poluzowanie ilościowe” (quantitative easing). quantitative easing, bo nie chodzi o ceny rezerw tylko ich ilość lub wzrost. skutkiem będzie podbijanie cen aktywów i zwiększanie podaży pieniądza w obiegu.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Różne rodzaje QE direct quantitative easing – polegające głównie na zakupach przez bank centralny długoterminowych papierów rządowych od banków. direct credit easing – polegające na zakupach przez bank centralny papierów prywatnych. indirect qualitative easing – polegające na ułatwieniu bankom dostępu do pieniądza banku centralnego.

Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Przykłady QE W listopadzie 2008 r. ogłoszono program skupu aktywów o znacznej skali (quantitative easing – QE1). Do marca 2010 r. skupiono papiery wartościowe za 1,725 bln dol. W listopadzie 2010 r. ogłoszono drugą rundę poluzowania ilościowego (QE2). Do czerwca 2011 r. skupiono papiery za 600 mld dol. We wrześniu 2012 r. ogłoszono rundę trzecią i nieograniczony w czasie skup obligacji zabezpieczonych hipotekami, za 40 mld dolarów miesięcznie (QE3).

Różnice między QE i problemy Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Różnice między QE i problemy QE1 bezpośrednio wspierał zmagające się z problemami banki poprzez wykupywanie ich aktywów. QE2 wspiera rząd. Q3 rząd i rynek nieruchomości. Niskie stopy procentowe negatywnie oddziałują na podaż oszczędności. Niskie stopy i Bernanke put zmniejszają premię za ryzyko, co może prowadzić do brania nadmiernego ryzyka i baniek giełdowych.

Stopa funduszy federalnych Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Stopa funduszy federalnych

Bilans rezerwy federalnej Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Bilans rezerwy federalnej

Nadwyżka rezerw banków : pułapka płynności? Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Nadwyżka rezerw banków : pułapka płynności?

QE a bańki giełdowe

Inwestycje prywatne netto w USA Arkadiusz Sieroń 2017-04-07 Inwestycje prywatne netto w USA

Reguła Teylora Reguła Friedmana

Dziękuję za uwagę! Arkadiusz Sieroń 2017-04-07