Ryzyko surowcowe Studia Podyplomowe Zarządzania Ryzykiem w Instytucjach Finansowych SGH Dr Jacek Tomaszewski.

Prezentacja na temat: "Ryzyko surowcowe Studia Podyplomowe Zarządzania Ryzykiem w Instytucjach Finansowych SGH Dr Jacek Tomaszewski."— Zapis prezentacji:

1 Ryzyko surowcowe Studia Podyplomowe Zarządzania Ryzykiem w Instytucjach Finansowych SGH Dr Jacek Tomaszewski

2 Ryzyko surowcowe jako forma ryzyka rynkowego Ryzyko surowcowe można zdefiniować jako prawdopodobieństwo osiągnięcia wyniku odbiegającego od zakładanego poziomu na skutek ukształtowania się poziomu cen surowców w sposób odmienny od oczekiwań podmiotu, a w przypadku braku oczekiwań - w sposób odmienny w stosunku do obecnego poziomu tych cen. 2

3 3 Rynek towarowy Produkty rolne (pochodzenia roślinnego i zwierzęcego), Surowce energetyczne (ropa naftowa, gaz ziemny, węgiel kamienny), Metale bazowe (miedź, aluminium, nikiel, cynk), Metale szlachetne (złoto, srebro), Towary „niematerialne” (energia elektryczna, limity emisji zanieczyszczeń).

4 4 Metodologia wyceny towarów Na rynkach instrumentów finansowych tradycyjna koncepcja wyceny wartości rynkowej instrumentów oparta jest na koncepcji wartości pieniądza w czasie, Na rynkach towarowych wycena oparta jest na analizie popytu, podaży i zapasów danego towaru (w konsekwencji ceny na rynkach wielu towarów, zwłaszcza towarów rolnych, charakteryzuje sezonowość)

5 Teorie wyceny towarów Teoria kosztów przechowania (Kaldor, Working) Teoria normalnego deportu (normal backwardation) (Keynes, Hicks, Telser) Teoria presji hedgingowej (Cootner, Deaves & Krinsky) 5

6 Contango i backwardation na rynku towarowym 6

7 Objaśnienie wykresu 7

8 Normal backwardation i market backwardation Normal backwardation – sytuacja gdy cena terminowa towaru jest niższa niż oczekiwana cena spot w dniu wykonania kontraktu terminowego Market backwardation – sytuacja gdy cena terminowa jest niższa niż bieżąca cena spot towaru 8

9 9 Interwencjonizm na rynkach towarowych Ze względu na znaczenie makroekonomiczne i polityczne rynki towarowe były tradycyjnie poddawane silnej interwencji państwowej, –Interwencja poprzez działania regulacyjno- prawne (podatki, subwencje, cła itp.), –Aktywność instytucji publicznych na wolnych rynkach towarowych,

10 10 Antycykliczność rynków towarowych Na przestrzeni ostatnich 50 lat tempo wzrostu cen towarów, zarówno cen spot jak i cen terminowych, przewyższało tempo wzrostu inflacji, Inwestycje na rynkach towarowych są szczególnie atrakcyjne w okresach niskich nominalnych stóp procentowych i horyzontalnego trendu na rynkach akcji, Skala wzrostu cen w okresie 1998 – 2008: –Rynek akcji: 25% (indeks S&P 500%), –Rynek towarowy: 363% (indeks GSCI).

11 Zmiany cen na rynkach towarowych i rynku akcji – długi horyzont czasowy 11

12 Zmiany cen na rynkach towarowych i rynku akcji – lata 2000 - 2010 12

13 13 Zmienność cen na rynkach towarowych Ceny towarów charakteryzują się dużą zmiennością zarówno w długim horyzoncie czasowym jak i w krótkim horyzoncie ( te ostatnie zmiany są szczególnie widoczne na rynkach dóbr, dla których istnieją rozwinięte rynki regulowane – giełdy), Skala zmienności cen na wielu rynkach towarowych jest znacząco wyższa niż na rynkach finansowych (patrz tabela poniżej), Skala zmienności cen na rynkach towarowych ulega w ostatnich latach dalszemu zwiększeniu na skutek deregulacji kolejnych segmentów rynku (gaz ziemny, energia elektryczna),

14 14 Historyczna roczna zmienność cen wybranych grup towarów i instrumentów finansowych w latach 1980 – 2010 TowarMedianaMaksimumMinimum Kukurydza19,641,310,7 Owies27,937,915,1 Ryż22,233,59,7 Soja19,738,412,5 Pszenica21,350,614,3 Złoto14,938,96,5 DJIA14,431,98,4 30year T-bonds10,221,76,0 2year T-Notes1,53,11,0 EUR/USD10,212,96,0

15 15 Dywersyfikacja portfeli z wykorzystaniem inwestycji towarowych Niskie współczynniki korelacji cen towarów i rynku akcji (do wybuchu kryzysu finansowego) Negatywna korelacja między cenami towarów a notowaniami rynku obligacji, Pozytywna korelacja cen towarów i inflacji – inwestycje towarowe jako zabezpieczenie przed inflacją.

16 16 Efekt portfelowy na rynkach towarowych Negatywne skutki gwałtownych zmian cen na rynku jednego aktywa mogą być kompensowane dywersyfikacją portfela, Osiągnięcie efektu portfelowego w obrębie samego rynku towarowego jest bardzo trudne, gdyż jak wskazują badania empiryczne ceny większości towarów, nawet z niepowiązanych ze sobą segmentów rynku towarowego charakteryzują się dodatnią korelacją, Na przestrzeni ostatnich 30 lat jedyna para grup towarowych, których ceny charakteryzowała znacząca negatywna zależność w wymiarze cen realnych to drewno i ropa naftowa.

17 17 Efekt portfelowy na rynkach towarowych 2 Kraje lub pojedynczy producenci, którzy narażeni są na ryzyko cenowe na rynkach towarowych jednocześnie po stronie importu jak i eksportu mogą osiągnąć efekt portfelowy a tym samym naturalne zabezpieczenie ryzyka cenowego w sytuacji gdy występuje pozytywna korelacja cen towarów importowanych i eksportowanych, Przykład – ponieważ ceny używek są dodatnio skorelowane z cenami zbóż i ropy naftowej więc kraje- eksporterzy kawy czy kakao takie jak Ghana czy Wybrzeże Kości Słoniowej uzyskują naturalny hedging cenowy będąc jednocześnie znaczącymi importerami produktów ropopochodnych czy zbóż.

18 18 Ryzyko cenowe a ryzyko dochodowe Większość uczestników rynku zarządzania ryzykiem zainteresowana jest zagwarantowaniem sobie stabilności poziomu dochodów a nie stabilności poziomu cen aktywów, Na rynkach finansowych ryzyko dochodu jest praktycznie tożsame z ryzykiem cenowym, Na niektórych rynkach towarowych (zwłaszcza rynkach towarów rolnych pochodzenia roślinnego) na poziom dochodów oprócz zmienności cen w istotny sposób wpływa również niestabilność wielkości produkcji wywoływana wpływem czynników pogodowych, chorób roślin itp., Badania empiryczne wskazują wprawdzie, że również na większości rynków rolnych, przynajmniej w skali globalnej, skala ryzyka cenowego jest znacząco większa niż ryzyka ilościowego jednak wpływu tego ostatniego ryzyka nie należy lekceważyć (patrz tabela poniżej).

19 19 Ryzyko cenowe i ryzyko dochodowe na rynkach rolnych – dekompozycja wariancji przychodów eksportowych (dane z okresu 25 lat) Wariancja przychodów Efekt dochodowy Efekt cenowyEfekt mieszany Kakao0,2040,0560,219-0,071 Kawa0,2360,0190,221-0,004 Bawełna0,1140,0140,0790,021 Kukurydza0,2700,0730,0690,129 Ryż0,2410,0720,0990,070 Cukier0,2170,0190,1490,049 Pszenica0,2390,0610,0900,088

20 20 Koszty transportu a ryzyko cenowe Na poziom i zmienność cen towarów dla odbiorcy końcowego obok wahań kosztów produkcji, poziomu zapasów itp. może mieć bowiem wpływ na przykład koszt transportu towaru z miejsca produkcji do miejsca konsumpcji, Przykład – rynek węgla kamiennego w pierwszych latach XXI wieku.

21 21 Koszty transportu a ryzyko cenowe – case rynku węgla kamiennego Na początku roku 2003 cena 1 tony węgla kamiennego na bazie FOB (w porcie załadunku) kształtowały się na poziomie od 24,5 USD/t dla węgla australijskiego do 28 USD/t dla węgla z RPA i Kolumbii, W tym samym czasie stawki frachtowe kształtowały się na poziomie ok. 8,1 USD/t na trasie Kolumbia – Amsterdam,10,5 USD/t na trasie RPA – Rotterdam i ok. 12,9 USD/t na trasie Australia - Europa Północna, Na przestrzeni roku 2003 a zwłaszcza w drugiej jego połowie nastąpił niemal trzykrotny wzrost stawek frachtowych do poziomu 27 USD/t na trasie RPA – Europa i nawet 42 USD/t na trasie Australia – Europa, Cena węgla na bazie CIF (w porcie dostawy) w Europie wzrosła z poziomu niewiele ponad 30 USD/t w pierwszej połowie roku 2003 do poziomu 50 USD/t pod koniec roku 2003 i ponad 70 USD/t w lecie 2004 roku, Podstawowym czynnikiem wzrostu stawek frachtowych był gwałtowny wzrost importu rudy żelaza (transportowanej tym samym typem statków) przez południowoazjatyckie koncerny stalowe połączony z niedostatecznymi zdolnościami przeładunkowymi portów chińskich powodującymi długie przestoje statków na redach.

22 Finansjalizacja rynków towarowych Finansjalizacja rynków towarowych - wzrost znaczenia rynków finansowych, instytucji finansowych i inwestorów finansowych w funkcjonowaniu rynków towarowych, w szczególności wzrost ich wpływu na kształtowanie się cen na rynkach finansowych. 22

23 23 Konstrukcja indeksu rynku towarowego na przykładzie rodziny indeksów S&P GSCI Rodzina indeksów S&P GSCI (Standard&Poors Goldman Sachs Commodity Index) opracowana przez amerykański bank inwestycyjny Goldman Sachs – obecnie indeksy są własnością firmy ratingowej Standard & Poors, Pierwsza publikacja wartości indeksów – rok 1991.

24 24 Konstrukcja indeksu GSCI – zasady ogólne Indeks GSCI to zagregowany indeks obrazujący stopę zwrotu z inwestycji w szerokie spektrum towarów, Podstawa do obliczania wartości indeksu - dochody z nielewarowanych inwestycji w długie pozycje na rynku giełdowych towarowych kontraktów futures, Indeks GSCI ma charakter indeksu ważonego tzn. udział każdego z towarów uwzględnianych w kalkulacji wartości indeksu ważony jest 5 letnią średnią ruchomą światowej produkcji danego towaru, W wartości indeksu uwzględnione mogą być jedynie towary, dla których istnieje płynny rynek futures, gwarantujący prawidłową wycenę danego towaru (patrz tabela poniżej)

25 25 Składowe i wagi (w %) indeksu GSCI (edycja 2011) Energia69,76Metale bazowe 8,41Metale szlachetne 3,16Produkty rolne 14,06Zwierzęta żywe 4,62 Ropa naftowa 34,71Aluminium2,70Złoto2,80Pszenica (Chicago) 3,00Żywiec wołowy (live cattle) 2,59 Ropa naftowa Brent 15,22Miedź3,66Srebro0,36Pszenica (Kansas) 0,69Żywiec wołowy (feeder cattle) 0,44 Benzyna bezołowiowa 4,67Ołów0,51Kukurydza3,37Żywiec wieprzowy 1,59 Olej opałowy4,66Nikiel0,82Soja2,36 Olej napędowy 6,30Cynk0,72Bawełna1,24 Gaz ziemny4,20Cukier2,25 Kawa0,76 Kakao0,39

26 26 Metody inwestycji w indeksy towarowe Kontrakty futures na indeks GSCI (giełda CME), Opcje na kontrakty futures na indeks GSCI (giełda CME), Swapy na indeksy GSCI (rynek pozagiełdowy), Obligacje strukturyzowane i certyfikaty depozytowe powiązane z indeksem GSCI (banki komercyjne i inwestycyjne), Fundusze ETF powiązane z indeksem GSCI.

27 27 Inne indeksy rynku towarowego CRB Index (Commodity Research Bureau), DJ-UBS Commodity Index (dawniej DJ-AIGCI), LMEX (London Metal Exchange Index), Deutsche Bank Liquid Commodity Index (DBLCI), Rogers International Commodity Index, Thomson Reuters/Jefferies CRB Index

28 Strategie zarządzania ryzykiem towarowym Zarządzanie marżą (Margin management) Strategie polityki zakupowej (Procurement strategies) Strategie zabezpeiczające (Hedging strategies) 28

29 Zarządzanie marżą Strategia przerzucenia ryzyka cenowego rynku towarowego na klientów/odbiorców poprzez odpowiednią zmianę cen sprzedaży w celu utrzymania poziomu marży zysku. 29

30 Strategie polityki zakupowej – strategie proste Typ strategiiOpisCharakterystyka Strategia cen rynkowychCeny zakupu zmieniają się zgodnie ze zmianami cen rynkowych lub indeksu cen towarów - niski koszt - wysoka zmienność - ryzyko po stronie nabywcy Strategia korytarza cenowego Ceny zmieniają się w granicach ustalonych w kontrakcie z dostawcą -niski koszt - ograniczona zmienność - ryzyko dzielone między sprzedawcę i nabywcę Strategia cen stałychStałe ceny uzgodnione w kontrakcie z dostawcą - niski koszt (koszt ukryty wyższy w porównaniu z dwoma pozostałymi strategiami) - brak zmienności (w krótkim okresie) - ryzyko po stronie sprzedawcy 30

31 Strategie polityki zakupowej – strategie zaawansowane Typ strategiiOpisCharakterystyka Polityka zakupowa z zabezpieczeniem finansowym Ceny rynkowe lub korytarzowe uzgodnione z dostawcą i transakcja zabezpieczająca w celu zafixowania poziomu ceny - koszt hedgingu - może eliminować zmienność - ryzyko po stronie nabywcy Polityka zakupowa z zabezpieczeniem operacyjnym Ceny rynkowe lub korytarzowe uzgodnione z dostawcą plus przechowanie towarów w celu wykorzystania niskich cen zakupu - koszt przechowania - ograniczona zmienność - ryzyko gry przeciw rynkowi 31

32 32 Rynek towarowych instrumentów pochodnych Od początku XXI wieku ma miejsce dynamiczny wzrost skali transakcji na światowym rynku towarowych instrumentów pochodnych, zarówno giełdowym jak i pozagiełdowym, co obrazują dane w tabelach. Ze względu na różny charakter i źródła danych dla rynków giełdowych i pozagiełdowych dane obrazujące zmiany sytuacji na obu rynkach nie są w pełni porównywalne: –na zmiany skali rynku pozagiełdowego wpływała zarówno zmiana aktywności inwestorów mierzona liczbą otwieranych pozycji jak i zmiana wartości rynkowej kontraktów wynikająca z wahań cen gotówkowych towarów stanowiących instrumenty bazowe dla poszczególnych instrumentów bazowych, –dane z rynków giełdowych obrazują jedynie zmiany skali aktywności inwestorów.

33 Instrumenty zarządzania ryzykiem surowcowym CharakterystykaZastosowanieUżytkownicy Forward- brak początkowego nakładu finansowego - wysoki poziom ryzyka kredytowego - małe możliwości przedterminowego zamknięcia pozycji - wykonanie najczęściej poprzez fizyczną dostawę - terminy zapadalności typowo do 1 roku - gwarantowanie przyszłej ceny dostawy - element strategii marketingowej budowy długoterminowych relacji handlowych - uczestnicy rynku pragnący zbudować długoterminowe relacje handlowe - partnerzy handlowi o wysokim poziomie wzajemnego zaufania 33

34 CharakterystykaZastosowanieUżytkownicy Futures- nakład początkowy na depozyt zabezpieczający - możliwe dodatkowe nakłady z tytułu depozytów uzupełniających (marking- to-market), - minimalny poziom ryzyka kredytowego - łatwość przedterminowego zamknięcia lub restrukturyzacji pozycji - dostawa fizyczna na ogół nie jest wymagana - terminy zapadalności do 18 a nawet 36 miesięcy - analogiczne jak forward ale z eliminacja ryzyka kredytowego - zarządzanie ryzykiem cenowym - pozyskanie finansowania krótkoterminowego - uczestnicy rynku dysponujący środkami finansowymi umożliwiającymi wpłatę depozytów zabezpieczających, - podmioty zarządzające ryzykiem i spekulanci 34

35 CharakterystykaZastosowanieUżytkownicy Opcje- nakład początkowy w przypadku nabywcy opcji (premia), - wykonanie najczęściej poprzez zajęcie pozycji w kontrakcie futures na instrument bazowy - wymogi depozytów zabezpieczających w przypadku wystawców opcji -Nabycie opcji ogranicza wielkość maksymalnej straty nie eliminując możliwości wykorzystania korzystnych ruchów cen - Sprzedaż opcji umożliwia monetyzację zapasów Opcje giełdowe -zarządzanie ryzykiem cenowym - pozyskanie finansowania krótkoterminowego Opcje OTC - Budowa długoterminowych więzi handlowych Nabywcy opcji: - producenci, pośrednicy handlowi i konsumenci towarów, - uczestnicy rynku zdolni do ponoszenia nakładów początkowych (premii) Wystawcy opcji: - uczestnicy rynku o elastycznej strukturze produkcji i dostaw chcący monetyzować zapasy, - spekulanci 35

36 CharakterystykaZastosowanieUżytkownicy Swapy- w niektórych przypadkach wymagana płatność depozytów początkowych i uzupełniających - możliwość występowania ryzyka kredytowego - brak fizycznej dostawy – instrument czysto finansowy - terminy zapadalności od 6 miesięcy do 15 lat (najbardziej płynne od 1 do 4 lat) - zagwarantowanie przyszłej ceny towaru w długim horyzoncie czasowym - uczestnicy rynku zarządzający ryzykiem cenowym związanym z transakcjami finansowymi - konsumenci towarów chcący zagwarantować długookresową konkurencyjność cenową przez zapewnienie stabilności cen środków produkcji 36

37 CharakterystykaZastosowanieUżytkownicy Pożyczki indeksowane cenami towarów (Commodity-linked loans) - kombinacja pożyczki bankowej i swapu towarowego - brak nakładów początkowych po stronie pożyczkobiorcy - ryzyko kredytowe pożyczkobiorcy po stronie pożyczkodawcy - brak fizycznej dostawy towaru - kontrakty długoterminowe - wykorzystywane w finansowaniu projektów inwestycyjnych lub w restrukturyzacji zadłużenia, często w celu uzyskania dostępu do kapitału na korzystniejszych warunkach - równoczesne zarządzanie ryzykiem cenowym i pozyskanie kapitału za pomocą jednego instrumentu finansowego - uczestnicy rynku pragnący zapewnić dodatnią korelację pomiędzy kosztami obsługi długu a cenami towarów 37

38 CharakterystykaZastosowanieUżytkownicy Obligacje towarowe (Commodity bonds) - obligacje typu forward – spłata kapitału i/lub odsetek uzależniona od poziomu ceny towaru lub indeksu towarowego - obligacje typu option – nabywca obligacji może w terminie wykupu otrzymać określoną ilość towaru zamiast nominału lub otrzymuje nominał plus prawo do nabycia lub sprzedania towaru po określonej cenie - inne cechy jak pożyczki indeksowane cenami towarów - analogiczne jak pożyczki indeksowane cenami towarów - analogiczni jak w przypadku pożyczek indeksowanych cenami towarów plus jako emitenci kraje rozwijające restrukturyzujące swoje zadłużenie (Meksyk, Wenezuela, Urugwaj – lata 90-te XX wieku) 38